Os resultados da Affirm confirmam minha tese: vender esta ação

Affirm (AFRM) estava sendo negociado aproximadamente no mesmo nível que está agora quando alertei os investidores contra a posse das ações em 31 de janeiro de 2022.

Desde então, a última decepção do relatório de lucros da empresa confirma minha tese de que as ações estão supervalorizadas em mais de 80%. 

Não me surpreende ver a empresa direcionar as expectativas mais baixas para receita e lucros porque o negócio está perdendo participação de mercado, carece de vantagens competitivas, não é lucrativo e enfrenta intensa concorrência.

As recentes lutas na Peloton (PTON), historicamente um dos maiores parceiros comerciais da Affirm, apenas trazem mais pressão para um negócio já em dificuldades.

Alertei os investidores para o risco na Affirm Holdings pela primeira vez quando coloquei a ação na Zona de Perigo em outubro de 2021. Desde então, a ação superou o S&P 500 como vendido em 50%.

Acho que a ação tem muito mais a cair, conforme detalhe abaixo, usando minha análise DCF reversa para quantificar quão altas são as expectativas de fluxo de caixa futuro incorporadas à avaliação da ação.

Avaliação atual implica que afirmação será a maior empresa de BNPL do mundo

Apesar de enfrentar uma concorrência maior e mais lucrativa, a Affirm é precificada como se fosse o maior provedor de compra agora, pague depois (BNPL), medido pelo volume bruto de mercadorias (GMV), no mundo, além de alcançar lucratividade imediatamente.

Para justificar seu preço atual de ~$60/ação, a Affirm deve:

• melhorar imediatamente sua margem NOPAT para 8% (acima de 1% da Block [anteriormente Square Inc.] e da margem TTM NOPAT de -41% da Affirm), e
• aumentar a receita em 38% composto anualmente (quase 2x o CAGR esperado do setor até 2028) para os próximos oito anos.

Nesse cenário, a receita da Affirm cresce para US$ 11.4 bilhões no ano fiscal de 2029, ou 13 vezes mais do que a receita fiscal de 2021 da empresa.

Se eu assumir que a Affirm mantém uma receita por taxa de GMV de pouco mais de 10% (igual ao ano fiscal de 2021), esse cenário implica que o GMV da Affirm no ano fiscal de 2029 é de US$ 109 bilhões, que é 1.6x o GMV TTM da Klarna no ponto intermediário de 2021. Para contexto, a Statista estima que o GMV de comércio eletrônico do Walmart em 2020 foi de US$ 92 bilhões. Affirm deve processar mais que o dobro do GMV de comércio eletrônico do Walmart em 2020 simplesmente para justificar sua avaliação atual. Eu sou cético em relação a qualquer empresa BNPL alcançar um volume tão alto de mercadorias.

56% de desvantagem se o crescimento do consenso for realizado

Revejo cenários adicionais do DCF abaixo para destacar o risco de queda caso a receita da Affirm cresça a taxas de consenso ou se as margens não melhorarem tanto quanto o cenário descrito acima.

Se eu assumir Afirmar:

• melhora imediatamente sua margem NOPAT para 8%,
• aumenta a receita em 46% no ano fiscal de 2022 e 43% no ano fiscal de 2023 (igual ao consenso), e
• aumenta a receita em 22% a cada ano até o ano fiscal de 2029 (igual ao crescimento projetado da indústria), então,

Affirm vale apenas US$ 26/ação hoje – uma desvantagem de 56% em relação ao preço atual

83% de desvantagem se as margens permanecerem limitadas pela concorrência

Se eu assumir Afirmar:

• melhora imediatamente sua margem NOPAT para 4%, o que equivale à maior margem de Block de todos os tempos,
• aumenta a receita em 46% no ano fiscal de 2022 e 43% no ano fiscal de 2023, e
• aumenta a receita em 22% a cada ano até o ano fiscal de 2029, então,

Affirm vale apenas US$ 10/ação hoje – uma desvantagem de 83% em relação ao preço atual.

A Figura 1 compara o NOPAT futuro implícito da Affirm nesses três cenários com seu NOPAT histórico. Para referência, incluo o Block (SQ) e o NOPAT da Shopify.

Figura 1: Histórico da afirmação vs. NOPAT implícito: Cenários DCF

Cada um dos cenários acima assume que a Affirm aumenta a receita, NOPAT e FCF sem aumentar o capital de giro ou ativos fixos. Essa suposição é altamente improvável, mas me permite criar cenários de melhor caso que demonstrem as expectativas incorporadas na avaliação atual. Para referência, o capital investido da Affirm cresceu 4x do ano fiscal de 2019 para o ano fiscal de 2021. Se eu assumir que o capital investido da Affirm aumenta a uma taxa semelhante nos cenários DCF dois e três acima, o risco de queda é ainda maior.

A pesquisa fundamental fornece clareza em mercados espumosos

2022 mostrou rapidamente aos investidores que os fundamentos são importantes e as ações não apenas sobem. Com uma melhor compreensão dos fundamentos, os investidores têm uma melhor noção de quando comprar e vender – e – sabem quanto risco correm quando possuem uma ação em determinados níveis. Sem uma pesquisa fundamental confiável, os investidores não têm como avaliar se uma ação é cara ou barata.

Como mostrado acima, a pesquisa fundamental disciplinada e confiável mostra que, mesmo após a queda, o Affirm ainda mantém uma desvantagem significativa.

Divulgação: David Trainer, Kyle Guske II e Matt Shuler não recebem remuneração para escrever sobre ações, estilos ou temas específicos.