'De Bambi a Godzilla.' O estrategista David Rosenberg espeta o Federal Reserve ao ver um impacto de 30% nos preços das casas e o S&P 500 retornando a uma baixa no início de 2020

Rosenberg é o presidente amplamente seguido, economista-chefe e estrategista da Rosenberg Research & Associates Inc. Sua visão sóbria em maio passado ecoou seu pensamento de março de 2022, quando ligou para o A intenção do Federal Reserve de aumentar as taxas de juros dos EUA “não é uma boa ideia” e previu que o movimento de combate à inflação desencadearia uma dolorosa recessão econômica.

Cinco aumentos de juros depois, com mais expectativa, Rosenberg está ainda mais pessimista sobre o mercado de ações e a economia em 2023 – e dizer que está decepcionado com o Federal Reserve e o presidente Jerome Powell seria o mínimo.

“O trabalho do Fed é tirar a tigela de ponche quando a festa começa, mas esta versão do Fed tirou a tigela de ponche às 4 da manhã”, disse Rosenberg, “quando todo mundo estava bêbado e puto”.

Muitos especialistas de mercado e economistas estão agora chegando ao lado de Rosenberg – criticando o Fed por esperar muito tempo para combater a inflação e alertando que o banco central agora pode estar indo muito rápido e longe demais.

Mas Rosenberg está ainda mais inclinado sobre o parapeito. Aqui está o que ele diz que investidores, proprietários de imóveis e trabalhadores podem esperar no próximo ano: o S&P 500 cai para tão baixo quanto 2,700 (o menor desde abril de 2020), os preços das casas nos EUA caem 30% e a taxa de desemprego aumenta. A economia dos EUA afunda em uma recessão, pela qual o Fed – especialmente Powell – seria o grande culpado.

“Ele passou de Bambi para Godzilla”, diz Rosenberg sobre a transformação radical e rápida de Powell de cético em relação à inflação para assassino da inflação. Acrescenta Rosenberg: “Powell estava sendo comparado ao [desonrado presidente do Fed dos anos 1970] Arthur Burns. Ninguém no banco central quer ser comparado a Arthur Burns. Essa é a realidade."

A realidade, reconhecidamente, não é algo que os mercados financeiros tiveram muito controle nos últimos anos, com dinheiro essencialmente grátis e um Fed sem intervenção alimentando um clima de investimento em movimento. “Agora esse filme está rodando ao contrário”, diz Rosenberg, e a realidade aqui é que as próximas cenas serão difíceis.

Mas como os mercados são cíclicos, a inflação crescente do Fed e o descarte da tigela de ponche devem levar a um novo mercado altista para ações, títulos e outros ativos de risco, diz Rosenberg. Ele vê esse recomeço começando em 2024, então não se desespere – faltam menos de 15 meses.

Nesta entrevista de meados de outubro, que foi editada para maior extensão e clareza, Rosenberg discutiu as condições desafiadoras que os investidores enfrentam agora e ofereceu suas principais ideias para o dinheiro deles nos próximos 12 meses – incluindo títulos do Tesouro, setores de ações que podem lucrar com investimentos mais longos. tendências de negócios a longo prazo e temas de tecnologia, e bom dinheiro à moda antiga.

Observação do mercado: Você tem sido cético em relação aos aumentos das taxas de juros do Fed desde que começaram em março passado. Mas parece que seu ceticismo se transformou em uma espécie de descrença. O que o Fed está fazendo agora que é tão sem precedentes?

Rosenberg: O Fed está ignorando os sinais do mercado e perseguindo indicadores atrasados, como o ano a ano no IPC e a taxa de desemprego. Eu nunca vi o Fed em nenhum momento antes desta versão descartar totalmente o que está acontecendo no lado da oferta da economia e ignorar totalmente o que está acontecendo com os sinais do mercado. Eu nunca vi o Fed apertar tão agressivamente em um mercado em alta para o dólar americano
DXY,
+ 0.03%.
Eu nunca vi o Fed apertar tão agressivamente em um grande declínio, não apenas no mercado de ações, mas nas ações economicamente mais sensíveis. Eu nunca vi o Fed apertar tão agressivamente em uma curva de rendimento invertida ou em um mercado de baixa de commodities.

Observação do mercado: Um foco em indicadores defasados ​​não diz muito sobre para onde a economia está indo. O que você vê acontecendo com a economia se os banqueiros centrais dos EUA realmente estão olhando para apenas metade do quadro?

Rosenberg: As coisas sobre as quais o Fed realmente tem controle estão em processo de desinflação ou realmente deflação. As áreas que estão mais intimamente ligadas ao ciclo econômico estão começando a ver uma desaceleração no impulso dos preços. Essas são áreas que estão intimamente ligadas a mudanças nos gastos.

O índice de indicadores antecedentes está em queda seis meses seguidos. Quando você cai seis meses seguidos nos principais indicadores econômicos oficiais, historicamente, as chances de uma recessão não são de 80% ou 90%; são 100%.

Mas os principais indicadores econômicos não são o foco do Fed. Se eu estivesse operando a política monetária, eu escolheria dirigir olhando pela janela da frente ao invés do espelho retrovisor. Este Fed está focado no espelho retrovisor.

O impacto do Fed ainda não foi sentido na economia. Essa será a história do próximo ano. Este Fed está consumido pela inflação elevada e muito preocupado com a possibilidade de alimentar uma espiral de preços e salários, embora isso ainda não tenha acontecido. Eles estão dizendo em suas previsões que estão dispostos a empurrar a economia para a recessão para matar o dragão da inflação.

Portanto, uma recessão é uma coisa certa. O que eu sei sobre recessões é que elas destroem a inflação e desencadeiam mercados de baixa em ações e imóveis residenciais. Você obtém a deflação de ativos antes da desinflação do consumidor, que acontecerá a seguir.

Não é complicado. Jay Powell se compara a Paul Volcker e não a qualquer outro banqueiro central. Volcker também teve que lidar com a inflação do lado da oferta e o fez esmagando a demanda e criando condições para recessões consecutivas e um mercado de ações em baixa de três anos. O que mais alguém precisa saber? Powell estava sendo comparado ao [ex-presidente do Fed] Arthur Burns. Ninguém no banco central quer ser comparado a Arthur Burns. Essa é a realidade.

Observação do mercado: É intrigante que o Fed tenha escolhido o caminho estreito que você está descrevendo. O que você acha que causou isso?

Rosenberg: Powell nos disse em março que o Fed estaria operando independentemente do que estivesse acontecendo no lado da oferta da economia. Eles estão realmente focados apenas no lado da demanda. O risco é que eles exagerem.

Eu sei o que o Fed está pensando. Só não concordo com eles. Ben Bernanke achava que os problemas do subprime continuariam contidos. Alan Greenspan pensou no início de 2001 que estávamos apenas em uma recessão de estoque.

Veja o que aconteceu. Em agosto de 2021 em Jackson Hole, Powell parecia o assistente social do país. Ele veio para a defesa rigorosa da inflação não apenas transitória, mas secular. Em março de 2022, ele foi de Bambi para Godzilla. Bastante foi o suficiente. O impacto persistente do Covid, Omicron, a paralisação da China, a guerra na Ucrânia, a frustração com a força de trabalho voltando. Eu recebo tudo isso. Mas de uma maneira muito rápida eles mudaram o que me parecia ser uma visão estrutural eficaz.

É basicamente uma política de malditos torpedos, a todo vapor. Eles estão bem preparados para empurrar a economia para uma recessão. Se é leve ou não, quem sabe. Mas eles estão focados em reduzir a demanda. Eles estão focados em baixar os preços dos ativos. Porque o Santo Graal é baixar o mais rápido possível a inflação para 2%. Quanto mais as leituras de inflação forem elevadas, maiores serão as chances de elas alimentarem os salários e de recriarmos as condições que aconteceram na década de 1970. Essa não é minha principal preocupação. Mas essa é a sua principal preocupação.

Observação do mercado: Os mercados financeiros já entraram em convulsão. Acompanhe-nos pelos próximos 12 meses. Quanto mais dor os investidores devem esperar?

Rosenberg: Primeiro, faça uma diferenciação entre um mercado de urso de pouso suave e de pouso duro. Em um mercado de baixa de pouso suave, você reverte 40% do mercado de alta anterior. Se você acredita que vamos evitar uma recessão, então os mínimos já foram colocados no S&P 500.

Em um mercado de baixa recessivo, historicamente 83.5% do mercado de alta anterior é revertido. Porque você não tem apenas contrações múltiplas. Você obtém contrações múltiplas que colidem com uma recessão de lucros. Além disso, temos que colocar uma camada de recessão através de múltiplos de 12. Não estamos em 12. Em seguida, camada em cima disso, qual é a recessão que atinge os lucros, que normalmente são 20%. Os analistas ainda nem começaram a mexer nos números do ano que vem. E é assim que você chega a 2,700.

Este é o retrocesso do insano, mais que dobrando no mercado de ações em menos de dois anos – 80% dos quais estavam relacionados ao que o Fed estava fazendo e não porque alguém era inteligente ou tínhamos um ciclo de ganhos enorme. É porque o Fed cortou as taxas para zero e dobrou o tamanho de seu balanço.

Agora esse filme está rodando ao contrário. Mas não vamos nos concentrar tanto no nível do S&P 500; vamos falar sobre quando será o fundo do mercado? Quais são as condições quando o mercado cai? O mercado historicamente atinge 70% do caminho para a recessão e 70% para o ciclo de flexibilização do Fed. O Fed não está relaxando. O Fed está se contraindo em uma curva de juros invertida. A curva de juros agora é muito anormal. Por que alguém pensaria que teremos um mercado de ações normal com uma curva de rendimento de formato anormal?

A questão é: qual é o momento de quando a recompensa do risco estará lá para começar a mergulhar no pool de riscos? Desta vez, no próximo ano, espero que estejamos lá, o que me fará estar mais otimista em 2024, que acho que será um ótimo ano. Mas agora não.

Observação do mercado: É provável que o Fed faça uma pausa nos aumentos das taxas. Mas uma pausa não é um pivô. Como os investidores devem responder a anúncios que parecem mudanças na política?

Rosenberg: Acho que o Fed vai fazer uma pausa no primeiro trimestre de 2023, e os mercados vão se recuperar disso, mas será um rali instintivo com o qual você deve ser muito cauteloso. O problema é que a recessão toma conta e você obtém rebaixamentos de lucros. E o mercado vai subir no primeiro corte de taxa, e isso vai ser um rally de otário, porque o mercado só atingirá a mínima fundamental quando o Fed cortar as taxas o suficiente para inclinar a curva de juros para uma forma positiva. Isso dá muito trabalho. É por isso que normalmente a baixa não está próxima do primeiro corte da taxa do Fed. Ocorre mais perto do último corte da taxa do Fed.

O Fed começou a cortar as taxas em setembro de 2007 e o mercado liderou naquele dia. Você queria comprar aquele rally? As baixas não ocorreram até março de 2009, perto do último corte de juros do Fed. Se você estiver jogando com probabilidades e respeitando a troca risco-recompensa, você não será sugado para o vórtice da pausa e do pivô, mas esperará que o Fed incline a curva de juros. Esse, para mim, é o sinal mais importante para quando você deseja investir em ações para o próximo ciclo, não para uma negociação.

Observação do mercado: Você não é estranho a chamadas de mercado controversas e atípicas. Desta vez, é uma queda de 30% nos preços das casas nos EUA. O que em sua análise o leva a essa conclusão?

Rosenberg: A bolha dos preços da habitação é maior hoje do que era em 2007. Hoje, são necessários mais de oito anos de renda para comprar uma casa unifamiliar, cerca do dobro da norma histórica. Se você der uma olhada nos preços das casas para aluguel, renda e CPI, estamos basicamente além de um evento de dois desvios padrão. Tiramos as taxas de pico de 2006-2007.

Essas relações média-reversão. O mercado de ações está nos dando uma pista muito importante porque o mercado de ações e o mercado imobiliário têm mais de 90% de correlação porque compartilham duas características muito importantes. Eles são os ativos de maior duração da economia e são muito sensíveis aos juros.

No último ciclo, no final dos anos 2000, foi o mercado imobiliário em primeiro lugar, o mercado de ações em segundo. Desta vez é o mercado de ações em primeiro lugar, o mercado imobiliário em segundo. Só agora, com um atraso, começamos a ver os preços das casas deflacionarem. A extensão da bolha significa que, revertendo esses índices, estamos falando de quedas nos preços dos imóveis de 30%.

Observação do mercado: Este é realmente o fim de uma era de dinheiro fácil e ganhos de investimento ainda mais fáceis. No entanto, não tinha que terminar tão abruptamente. Qual é a responsabilidade do Fed por essa reviravolta?

Rosenberg: O que podemos dizer sobre esta versão do Fed? Vamos dar uma olhada no que eles fizeram. Eles abriram seu balanço para a estrutura de capital de empresas zumbis para salvar o sistema no inverno de 2020.

Você poderia argumentar, bem, os mercados não estavam funcionando e estávamos trancados e pensamos que era a Peste Negra. Mas mesmo depois de sabermos que não era a Peste Negra, fomos carregados com todo esse estímulo fiscal e o Fed continuou afrouxando a política. Eles ainda estavam comprando RMBS [títulos lastreados em hipotecas residenciais] no início deste ano, diante de uma enorme bolha nos preços das casas. Como eles poderiam continuar a expandir seu balanço?

Veja o comportamento da base de investidores. As ações de memes, Robinhood, criptomoedas, as ações especulativas, empresas perdendo dinheiro – todas elas superando empresas que realmente tinham um modelo de negócios. Então você tinha FOMO, TINA – o Fed sempre te apoia.

E o Fed sabia de tudo isso. Mas houve alguma persuasão moral, algum comentário do Fed para “esfriar seus jatos”? Você tem o Fed lhe dizendo, vamos infligir dor. O mesmo banqueiro central nunca disse uma palavra enquanto desempenhava o papel de bartender, distribuindo as bebidas gratuitamente durante a maior parte de 2020 e todo o ano de 2021.

Agora é hora do retorno. Eles estão tirando a tigela de ponche. O trabalho do Fed é tirar a tigela de ponche quando a festa começa, mas esta versão do Fed tirou a tigela de ponche às 4 da manhã, quando todo mundo estava bêbado e puto.

Observação do mercado: Jay Powell não faz segredo de sua adulação ao ex-presidente do Fed Paul Volcker, a ponto de alguns o chamarem de Volcker 2.0. Powell deve gostar disso, porque Volcker, é claro, é reverenciado como o maior combatente da inflação de todos os tempos. Mas em 1980, Volcker não era tão amado.

Rosenberg: Volcker passou por recessões consecutivas e três anos de inferno para a economia e os investidores em ações. Em última análise, o caminho foi aberto para uma redução fenomenal na inflação e tudo chega ao fundo do poço no verão de 1982, e tudo pelo que Paul Volcker é lembrado é que ele abriu o caminho para 20 anos de expansão econômica quase ininterrupta e um mercado altista em ações. Mesmo que na época ele fosse insultado, odiado e desprezado.

Há uma razão pela qual Powell está se comparando a Volcker – dor de curto prazo para ganho de longo prazo. A dor de curto prazo sob Volcker foi de três anos e acho que é para isso que estamos. Eles estão se movendo para esmagar a inflação e fechando os olhos para o lado da oferta, concentrando-se na demanda. Eles vão garantir que a inflação seja esmagada. Isso vai acontecer. Em seguida, passaremos por um novo ciclo de flexibilização. Desta vez, no próximo ano, falaremos sobre um avivamento e me transformarei em um permabull em 2024.

Ler: Paul Volcker não esperou que a inflação voltasse a 2% antes de girar

Observação do mercado: Com todos esses desafios econômicos e de investimento, quais investimentos são mais atraentes para você no próximo ano?

Rosenberg: Eu sou muito otimista em títulos. Eu poderia ser acusado de estar errado, e muito disso é porque o mercado de títulos foi forçado a se redefinir para essa nova política do Fed. Mas estou muito encorajado pelo fato de que as expectativas de inflação baseadas no mercado foram extremamente bem contidas. Essa é uma boa configuração para o futuro de um grande rali nos Tesouros
TMUMUSD10Y,
4.231%.

Tudo o que precisamos é que o Fed cesse e desista, o que acho que eles farão no próximo ano. Teremos a pausa, o pivô e a flexibilização. Teremos a recessão e os rendimentos dos títulos cairão significativamente. Eu não ficaria surpreso se eles caíssem 200 pontos base de onde estão agora. Acho que na ponta longa da curva do Tesouro, os investidores provavelmente terão um retorno total de mais de 20% nos próximos 12 meses. Eu não acho que o mercado de ações vai fazer isso por você.

Duas coisas importantes a serem reconhecidas: a primeira é que o mercado de ações precisa desesperadamente de rendimentos de títulos mais baixos para atingir o fundo do poço. O fundo no S&P 500 não acontecerá antes do rali dos Tesouros. Nas mínimas do mercado de ações, o prêmio de risco de ações geralmente aumentou 450 pontos base. Precisamos de rendimentos de títulos mais baixos para dar ao mercado de ações o suporte de avaliação relativa que ele sempre obtém no mínimo fundamental. Os rendimentos dos títulos têm que cair primeiro; as ações seguirão. Portanto, temos que restabelecer um prêmio de risco de ações mais apropriado para preparar o caminho para o próximo mercado altista.

Em segundo lugar, historicamente, a primeira classe de ativos que entra no mercado em baixa é a primeira a sair do mercado em baixa. A primeira classe de ativos a entrar nesse mercado em baixa foi o mercado de Tesouraria, seguido por ações e depois commodities. Assim, os títulos serão a primeira classe de ativos a ser comprada. Todos nós queremos desesperadamente que o mercado de ações chegue ao fundo do poço, mas isso não acontecerá sem que o mercado de títulos suba primeiro.

Agora que você é pago para ser em dinheiro, não é mais lixo. Também existem segmentos do mercado de títulos corporativos que parecem muito atraentes. O alto rendimento Single-B, Double-B parece atraente. Muitos desses títulos estão sendo negociados com desconto ao par. Eu teria uma barra de títulos corporativos de menor duração contra títulos do governo de maior duração. Se tivermos a recessão, os títulos de baixa duração se sairão extremamente bem, os de menor duração não tão bem, mas você terá proteção por causa dos descontos a que estão sendo negociados.

No mercado de ações, não direi a ninguém para ser zero por cento em ações. Mas você quer ser um investidor de longo prazo. Você quer pensar em mudanças de longo prazo no setor. Você quer se envolver em energia verde, segurança cibernética, partes do mercado que se comportam como serviços públicos, aeroespacial e defesa, porque todos os países estão expandindo seu orçamento militar. Você certamente não quer ser exposto a cíclicos agora. Coloque seu chapéu de visão geral e pense nos temas de longo prazo.

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