O mercado de ações está em três décadas perdidas?

Janeiro de 1970: A Bolsa de Valores da Costa do Pacífico, Pine Street, o centro da área financeira para … [+] São Francisco. (Foto por Fox Photos/Getty Images)

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Existe uma teoria na economia comportamental chamada de “ilusão do dinheiro”.

Ele argumenta que as pessoas tendem a medir sua riqueza em nominal termos. E embora eles entendam a inflação e tenham perspicácia matemática suficiente para fazer porcentagens, eles simplesmente não entendem – por qualquer motivo.

Tome a noção de ser um milionário, por exemplo. Apesar do fato de o dólar não ir tão longe quanto antes, ele persiste como um símbolo de riqueza até hoje e é uma mensagem básica em anúncios, manchetes de tablóides e, claro, títulos de livros:

Mas ser milionário não é o epítome da reais mais sucesso. Nos últimos 50 anos, o dólar perdeu cerca de 85% de seu valor. E com um reais milhões de dólares hoje você mal podia pagar um apartamento de um quarto em SF.

Não tanto do “Sonho Americano” se você me perguntar.

Se alguma coisa, um milionário “ajustado pela inflação” hoje deve ter um patrimônio líquido de pelo menos US$ 7.5 milhões. (Tome nota, Penguin Books.)

O mesmo com os salários.

Certa vez, li um estudo que descobriu que os trabalhadores considerariam injusto um corte salarial de 2% com inflação zero. No entanto, eles ficariam felizes com um aumento salarial de 2% a uma inflação de 4%, mesmo que perdessem o poder de compra de qualquer maneira. Está tudo na percepção.

No final, essa peculiaridade psicológica faz parecer que somos mais ricos do que realmente somos.

Suponho que essa seja a razão pela qual os trabalhadores não conseguiram negociar mais reais salários por quase duas décadas, apesar das corporações desembolsar dezenas de trilhões aos acionistas em dividendos e recompras.

(Nota: quando a inflação é tão forte quanto hoje, as pessoas começam a se tornar mais conscientes do que seus dólares podem comprar. Portanto, hoje esse fenômeno pode ser menos pronunciado do que nas últimas duas décadas de inflação baixa.)

Mas a ilusão do dinheiro não afeta apenas as finanças pessoais das pessoas. Também atua na psique do mercado.

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A década de 1970 foi uma década perdida ou quase três décadas?

Se você vasculhar a grande mídia, observe quantos dados, especialmente referências históricas, são nominais vs. inflação ajustada. Eu fiz um estudo anedótico outro dia e analisei 20-30 pontos/gráficos de dados bem compartilhados.

E surpresa, surpresa, 9 em cada 10 eram dados nominais que muitas vezes encobrem coisas importantes - especialmente quando você está referenciando e traçando paralelos com prazos de longo prazo ou mesmo de várias décadas.

Pegue a década de 1970.

A mídia financeira está cheia de paralelos entre o mercado em baixa de hoje e aquele que começou em 1971, após o primeiro aumento da inflação. E eles chegaram à mesma conclusão aparentemente tranquilizadora.

O mercado de ações caiu e depois estagnou por um tempo. Mas quando Volcker reprimiu a inflação e depois baixou as taxas, as ações se lançaram em um enorme mercado estrutural de alta de várias décadas.

E eles estão certos em termos nominais. O Dow teve uma década perdida – o que já era ruim o suficiente para os investidores com prazos mais curtos. Mas depois de 1982, mais do que triplicou em cinco anos e compensou o tempo perdido.

Isso realmente soa tranquilizador para investidores de longo prazo.

Em 15 anos terríveis, a partir de janeiro de 1970, você ainda teria feito 98% nominal Retorna. Isso dá um retorno anualizado de 4.7%. Não é tão ruim que as ações não tenham baixado dois terços desse tempo, certo?

Mas se você levar em conta quanto poder de compra o dólar perdeu durante a década de 1970, levou, pegue isto, 25 anos — ou metade da vida profissional de uma pessoa comum — para o Dow se recuperar.

É assim que a ilusão do dinheiro pode enganar os investidores, fazendo-os acreditar que seus investimentos estão retornando mais do que realmente estão. E como acabamos de testemunhar aqui, eles também podem distorcer significativamente as comparações históricas.

Ilusão monetária mascara fundamentos durante períodos inflacionários

Os números nominais não apenas distorcem os retornos reais.

No caso de ações, eles envolvem fundamentos como receitas e, por sua vez, lucros, que, por sua vez, aumentam os índices de avaliação nos quais os investidores confiam para avaliar se o preço das ações é razoável.

Um bom exemplo seria olhar para os lucros de uma perspectiva nominal versus ajustada pela inflação.

Primeiro, vamos ver onde está o EPS do S&P 500 atualmente – o número que você vê com mais frequência nas manchetes como referência de ganhos. Essa métrica é calculada dividindo o lucro após impostos pelo número de ações em circulação.

No segundo trimestre de 2022, o lucro por ação de 500 meses do S&P 12 atingiu um recorde histórico. A previsão para os próximos 12 meses está diminuindo, mas também não é tão ruim. O que "recessão de lucros”, certo?

Se aprofundarmos um pouco mais e observarmos o crescimento percentual, os ganhos já não se tornam tão impressionantes. No segundo trimestre, o crescimento do EPS (YoY) caiu para pouco menos de 10%.

Claro, isso não exige uma celebração, mas, novamente, também não é horrível. De fato, durante grande parte da última década, que trouxe o maior mercado em alta da história, o crescimento dos lucros ficou em torno do mesmo nível.

Muito menos a contração de lucros que vimos em 2008 e 2020.

Agora vamos levar o EPS ainda mais longe e transformá-lo no índice preço-lucro (p/e) favorito de todos, que é calculado dividindo os preços das ações pelos lucros previstos para 12 meses.

O S&P 500 está essencialmente de volta às avaliações pré-Covid e abaixo da média de 10 anos de 16.9. Por essa medida, os segmentos de média e pequena capitalização são uma pechincha ainda maior. Suas avaliações estão em níveis vistos pela última vez no fundo do crash do Covid.

Isso não é tão surpreendente. Com o S&P 500 caindo 22% este ano, o que diminui o numerador P, e nominal EPS para cima, o que aumenta o denominador E, p/e tem que descer.

Não é uma pechincha? Nós iremos, nominalmente sim.

Aparentemente, as empresas até agora conseguiram repassar a inflação para os consumidores e economizar suas margens. Mas isso realmente significa que seu investimento é tão valioso depois de ajustado pela inflação?

Se você olhar para uma métrica de avaliação “atualizada” chamada Shiller P/E (Cape), que usa ganhos ajustados tanto para a ciclicidade econômica quanto para a inflação, a avaliação real do S&P 500 não grita tanto assim:

(Para ser justo, esta não é exatamente uma comparação de maçãs com maçãs porque Shiller P/E não apenas ajusta os lucros pela inflação, mas também leva os lucros dos últimos 10 anos para eliminar o efeito de distorção da ciclicidade econômica.)

Mas também há outra maneira de avaliar a avaliação da ação ajustada à inflação.

E se invertermos P/E?

Se você virar o P/L de cabeça para baixo, obterá uma métrica um pouco menos conhecida chamada rendimento de ganhos.

É calculado dividindo o lucro por ação (EPS) pelo preço de mercado por ação. E, em teoria, mostra quanto você ganha por cada dólar investido na ação. Pense nisso como os juros dos títulos, mas não fixos.

Os “juros” que você ganha sobre os lucros da empresa dependem do P/L.

Quanto maior a proporção, mais você paga por uma fatia dos ganhos. E, por sua vez, você ganha menos. Por outro lado, quanto menor o P/L, maior a fatia dos lucros que um dólar pode comprar – o que se traduz em um maior rendimento dos lucros.

No segundo trimestre de 2, o rendimento nominal dos ganhos do S&P 2022 foi de 500%. Isso significa que se você investiu em um ETF que acompanha esse índice no preço de hoje, seu investimento retornaria pouco mais de 4.16% ao ano se o preço e os ganhos do S&P 4 não mudassem.

Mas se você ajustar esse rendimento para a inflação de hoje (linha azul), ele cai no vermelho:

No segundo trimestre, o rendimento real dos rendimentos caiu para -4.48%, o nível mais baixo desde a década de 1940. Isso significa que se as empresas não melhorarem seus lucros ou a inflação não diminuir, os investidores que comprarem mesmo com as avaliações deprimidas de hoje perderão 4.5% ao ano em termos reais.

A avaliação “nominal” do S&P 500 ainda soa como uma pechincha?

Ações versus títulos

Com investimentos de renda fixa, os investidores calculam quase instintivamente quanto os títulos renderão após a inflação. Isso porque os rendimentos dos títulos são expressos em termos percentuais e você pode simplesmente fazer as contas de cabeça.

Com ações, por outro lado, é menos óbvio. Mas agora que já traduzimos os ganhos do S&P 500 em rendimento, podemos ver como reais os ganhos se comparam a títulos mais seguros em uma comparação mais "maçãs com maçãs".

Pegue o Tesouro de 10 anos, que usaremos como referência para o retorno “sem risco”. Hoje rende 4.1% - acima dos 1.6% de janeiro passado.

Agora saiba onde está a inflação hoje, mas qual será sua média nos próximos 10 anos? Você pode usar seu palpite ou ver pesquisas. Mas, de longe, o benchmark mais objetivo é o Taxa de equilíbrio de 10 anos, que, de fato, nos diz a inflação média que o mercado está precificando nos próximos 10 anos.

Hoje, a taxa de equilíbrio de 10 anos está em 2.45%, o que significa que em teoriay, se você comprasse títulos do Tesouro de 10 anos hoje e os mantivesse até o vencimento, eles renderiam 1.57% após a inflação livre de risco.

Que tal ações?

Como acabamos de discutir, no último trimestre, o rendimento dos lucros do S&P 500 chegou a pouco mais de 4.1%, o que significa que as ações rendem pouco tanto quanto os títulos do governo sem risco. E se você ajustá-los pela inflação como faz com os títulos, obterá basicamente o mesmo rendimento.

Em outras palavras, o prêmio de risco de ações, que é o excesso de retorno que os investidores esperam das ações para compensar o risco mais alto, desapareceu no ano passado. E depois de dois anos de retornos negativos, os títulos do governo estão de volta ao jogo.

Isso é fundamental. Como mostrei no mês passado, o P/E a termo do S&P 500 mostra uma correlação inversa quase perfeita com os rendimentos reais de 10 anos.

É claro que o rendimento dos lucros pode mudar muito mais rapidamente do que os rendimentos dos títulos. Mas, para que isso aconteça, as ações precisam mostrar um crescimento contínuo nos lucros, o que é improvável, considerando as recentes revisões para baixo.

Caso contrário, deve haver uma contração nas avaliações, o que neste clima de mercado é mais provável.

O regime TARA é duro com os estoques

Não consigo encontrar uma maneira melhor de encerrar esta carta do que pegar emprestado do que escrevemos em 29 de setembro sobre o novo regime TARA no mercado de ações.

“À medida que os títulos com grau de investimento começam a gerar renda real após anos de retornos negativos, o mercado volta à normalidade, onde os investidores têm opções para trocar ações supervalorizadas por renda fixa mais segura.

A Goldman Sachs chama essa reviravolta de eventos de TARA. “Os investidores agora estão enfrentando o TARA (There Are Reasonable Alternatives) com títulos parecendo mais atraentes”, escreveu seu analista em uma nota recente.

Será que as ações conseguirão aumentar seus ganhos tanto quanto compensar a perda de seu fascínio contra a crescente renda de títulos? Ou, ao contrário, veremos um Morgan StanleyMS
-recessão de lucros prevista, o que tornará as ações ainda menos atraentes?”

O tempo dirá.

Mas se o Fed mantiver sua palavra sobre novas altas, a atração dos títulos contra as ações só aumentará. E em um cenário macro tão incerto, o retorno desse porto seguro pode roubar muitos investidores de ações.

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Fonte: https://www.forbes.com/sites/danrunkevicius/2022/10/20/is-the-stock-market-in-for-three-lost-decades/