Títulos Municipais e ESG: Tudo Chapéu, Sem Gado

Houston, temos um problema ESG. Ou nós?

De uma perspectiva de risco ESG, entre o clima e a economia dependente do petróleo, a cidade de Houston, Texas, parece ter alguns problemas importantes. Dos dois, o tempo tem sido o mais visível.

Para Houston, na Baía de Galveston, no Golfo do México, a geografia é o destino. A cidade é atingida regularmente por tempestades tropicais. De acordo com os Centros Nacionais de Informações Ambientais da NOAA, houve 96 dias com pelo menos um relato de inundação ou inundação repentina no condado de Harris de 1996 a 2015. Isso equivale a uma média de quatro a cinco dias de inundação por ano durante esse período.

Tem sido assim para a cidade desde o primeiro dia. Fundada em 1836 pelos irmãos Allen, a cidade foi estabelecida na confluência dos bayous de Buffalo e White Oak. Pouco depois, todas as estruturas do novo assentamento foram inundadas. A questão não mudou muito desde então.

Recentemente, as inundações relacionadas a tempestades só parecem ser aumentando em frequência e intensidade. Somente desde 2015, Houston foi atingida por seis furacões e tempestades tropicais. Um dos piores foi o furacão Harvey. Atingindo em 2017, estima-se que a tempestade tenha causado mais de US $ 70 bilhão em danos, embora alguns tenham o número muito maior.

De títulos e furacões

Em 10 de setembro de 2019, Houston finalizou um Emissão de títulos isentos de impostos de US$ 255.3 milhões garantido por um penhor de impostos sobre a propriedade ad valorem. A maior série foi o vencimento de $ 35.62 milhões em 2030, precificado com um cupom de 5.00% a um rendimento inicial de 1.59% ($ 129.883). Segundo dados da IHS MarkitINFORMACAO
, o rendimento isento de impostos AAA-10 anos foi de 1.35% no dia em que os títulos foram precificados. A diferença de rendimento entre os dois é chamada de spread de risco de crédito, neste caso, 24 pontos base. Um ponto base é 1/100^th De 1%.

Em setembro de 17, 2019, Tempestade Tropical Imelda atingiu, produzindo totais históricos de chuva de mais de 40 polegadas nas próximas 48 horas, causando inundações devastadoras em Houston e outras áreas do sudeste do Texas. Como o furacão Harvey, causou prejuízos de bilhões de dólares.

Com todo esse caro dano causado pelo meio ambiente, como os investidores reagiram? Para avaliar a reação do investidor, podemos olhar para o EMMA do Conselho Municipal de Regulamentação de Valores Mobiliários dados comerciais para ver a que preços os títulos são negociados. Usando negociações sobre os títulos com vencimento em 10 anos em 2030 (os títulos de dez anos são um padrão de mercado), a partir de 18 de setembro^th para o 24^th, $ 66 milhões em dívidas movidas entre investidores em 12 negociações durante quatro dias. Enquanto os títulos foram emitidos a $ 129.883 (1.59%), a primeira negociação foi de $ 126.138 (1.95%). Se você está se perguntando por que o rendimento subiu, lembre-se de que o rendimento de um título se move inversamente ao seu preço em dólares.

Se enfrentam

Comprar títulos a $ 129.883 e depois vendê-los a $ 126.138 não é uma proposta lucrativa. Em uma negociação de $ 1 milhão, é uma perda de $ 37,450. No vernáculo do mercado, quem quer que tenha vendido títulos naquela primeira negociação teve a cara arrancada.

O motivo dessa venda inicial não é conhecido, mas se foi baseado na tempestade tropical Imelda – o momento é um pouco próximo demais para mera coincidência – provou ser um erro caro e de pânico.

A última negociação, no final do período, foi de 1.53% (US$ 130.34). Se o investidor que comprou esses títulos do vendedor em pânico a 1.95% os vendesse poucos dias depois a 1.53%, em uma negociação de US$ 1 milhão, teria obtido um lucro de US$ 42,010 em cinco dias úteis.

Risco ESG, risco ShmeeSG

Cerca de dois anos depois, em 31 de agosto de 2021, Houston voltou ao mercado com um US $ 188.36 milhões Série A emissão de títulos isentos de impostos, também garantidos por penhor de impostos sobre a propriedade ad valorem. Os títulos de 10 anos (vencimento: 03/01/2031) nesta emissão foram precificados com um cupom de 5% para render 1.10% ($ 135.088). Essa taxa de juros foi consideravelmente melhor do que a série de 2019, especificamente 49 pontos-base melhor - 1.10% contra 1.59%.

Na verdade, os títulos GO de Houston superaram o mercado. O mercado geral se recuperou substancialmente desde a emissão de títulos anterior de 2019. O rendimento do IHS AAA de 10 anos estava agora em 0.93%. No entanto, essa melhoria de 42 pontos básicos desde 10 de setembro de 2019 não acompanhou o rali de 49 pontos básicos dos títulos emitidos pela cidade de Houston.

E melhor ainda. Lembra que o spread de risco de crédito entre a emissão do título e o mercado em 2019 foi de 24 pontos base? Quando os títulos de 2021 chegaram ao mercado, o spread diminuiu para 17 pontos básicos.

Risco ESG, risco ShmeeSG - os títulos de Houston superaram o mercado em todas as métricas de desempenho de investimento.

Muni ESG: Só chapéu, sem gado?

Agora, chegar à conclusão de que as advertências vocais do mercado muni quanto à importância do ESG são todas ruins, mas nenhum gado baseado em apenas uma cidade, algumas emissões de títulos e um punhado de negócios não seria justo.

Da mesma forma, talvez também seja injusto basear uma visão geral do ranking ESG de Houston em apenas uma métrica - danos causados ​​por furacões e tempestades tropicais. Há muito mais nas métricas ESG do que inundações, por mais persistentes que sejam.

Além disso, talvez o mercado is realmente acertando, como os mercados costumam fazer. Afinal, em 2021, a cidade recebeu nota “A” da CDP, anteriormente conhecido como Carbon Disclosure Project. Foi o primeiro ano em que a cidade foi reconhecida por esta classificação de primeira linha, juntando-se 94 outras cidades na lista A.

O CDP não é uma organização recém-chegada. Eles afirmam ser um definidor de padrões desde sua formação em 2000. Os escritórios mundiais dessa organização sem fins lucrativos supervisionam o sistema de divulgação global para investidores, empresas, cidades, estados e regiões para orientar o gerenciamento de seus impactos ambientais. Com base nos padrões estabelecidos pelo CDP, cerca de 10,000 empresas e cidades geram relatórios de divulgação ambiental sobre mudanças climáticas, segurança hídrica e florestas. Mais de 590 investidores institucionais representando cerca de US$ 110 trilhões em ativos usam esses relatórios para avaliar o risco ambiental em relação aos retornos. Isso com certeza apóia sua reivindicação de ser a maior organização de divulgação ambiental do mundo.

A cidade de Houston observa que a Lista A de Cidades do CDP é baseada em dados ambientais divulgados por cidades sob o sistema de relatório unificado do CDP. Para obter um A, uma cidade deve ter e divulgar publicamente um inventário de emissões em toda a cidade, ter uma meta de redução de emissões definida e uma meta de energia renovável para o futuro e ter publicado um plano de ação climática. Uma cidade também deve concluir uma avaliação de risco e vulnerabilidade climática e ter um plano de adaptação climática para demonstrar como enfrentará os riscos climáticos.

Coisas bastante baseadas em evidências. Mas antes de creditar a classificação de divulgação CDP ESG da Lista A de Houston por seu desempenho de títulos acima do mercado, lembre-se de que, nas 98 semanas entre a primeira venda de títulos de Houston em setembro de 2019 e sua segunda venda de títulos em agosto de 2021, mais de $ 185 bilhões de dólares de investidores fundos entraram no mercado, de acordo com o Instituto de empresas de investimento. De fato, durante o período, o mercado experimentou 93 semanas de entradas e apenas 5 semanas de saídas, estas últimas totalizando US$ 4.3 bilhões. Essas entradas não incluem fundos provenientes de contas gerenciadas separadamente ou dólares de investimento de investidores institucionais que não sejam fundos mútuos, como seguradoras, o que provavelmente aumenta muito o valor.

Sim, os títulos de Houston superaram o mercado, mas isso não significa que podemos chegar à conclusão de que os sete pontos-base que superam o mercado são atribuíveis ao rating “A” que o CDP codificou. O desempenho superior de Houston é realmente um reconhecimento do progresso ESG? Há poucas evidências independentes para estabelecer que sete pontos básicos são realmente o que vale o rating de divulgação ESG.

É muito mais crível que os fluxos de fundos dos investidores e o desequilíbrio de emissão/demanda tenham gerado o desempenho adicional.

Ah, não é à toa que a classificação do CDP veio em novembro de 2021 - bem depois da venda dos títulos de 2021. Os mercados são bons, mas raramente prescientes.

Minhas métricas ESG são maiores que suas métricas ESG

Há outra questão: o rating do CDP está realmente usando as medidas ESG corretas? Embora meticulosos sobre certos impactos ambientais, eles ignoram totalmente outros fatores ESG. As categorias e métricas de divulgação do CDP são robustas, mas parece não haver contabilidade financeira para o risco de inundação aparentemente incessante devido às mudanças climáticas.

John McLean, chefe do Muni QualityScore na ISS, adota uma perspectiva ESG mais ampla. Baseando-se em extensos conjuntos de dados, alguns remontando a 2009, o ISS tem métricas quantificáveis ​​que cobrem tudo o que afeta os fatores ambientais, sociais e de governança em uma comunidade, desde educação até água potável segura e acesso à saúde a barragens em risco de rompimento. No total, existem mais de 90 milhões de pontos de dados usados ​​para estabelecer um Muni QualityScore em mais de 27,000 cidades e vilas, 13,500 distritos escolares e 3,151 condados - todos vinculados a mais de 1.3 milhão de títulos identificados pelo CUSIP no mercado de títulos municipais, até locais específicos.

Com este arsenal de dados, o ISS Muni QualityScore para Houston recebe um “C” geral. A pontuação ambiental da cidade? Um triste “D”.

Conclusão

Tudo isso pode parecer tão claro quanto a lama depois que um furacão causou inundações em Houston porque o ESG ainda é incipiente no mercado de títulos municipais. Talvez ainda não tenha atingido esse ponto de inflexão. Esses negócios e, suspeita-se, muitos outros como eles em muitos outros títulos, são apenas um ponto no tempo, não uma indicação de como isso acontecerá ao longo do tempo. À medida que as avaliações de crédito e risco e as subsequentes decisões de investimento se tornam mais refinadas, pode-se provar que diferenças de pontos básicos surgirão para quantificar os riscos ESG com mais precisão.

ai mais uma coisa

Nota final. Durante esse período, as agências de classificação de crédito classificaram a dívida de obrigação geral pendente da Houston como AA/Aa3 (S&PGlobal e Moody's, respectivamente). Essas classificações permanecem inalteradas hoje.

E por que não seriam? Apesar de todos os desastres naturais e mudanças econômicas que Houston enfrenta, principalmente no setor de petróleo (em 2019, quase um em cada cinco dólares ganhos em Houston foi pago por uma empresa relacionada à energia), fundamentalmente a base tributária e a situação financeira da cidade são sólidas. Não há deterioração da qualidade de crédito.

Ainda.