Lucros em espelhos são maiores do que parecem

Eu fiz Gentex Corporation
GTX
uma Long Idea em dezembro de 2016. Desde então, a ação ganhou 59%, enquanto o S&P 500 subiu 98%. Apesar do baixo desempenho, a ação pode valer US$ 44/ação.

Queda recente fornece ponto de entrada comercial

• A Gentex detém 94% do mercado de espelhos retrovisores com dimerização automática. Apesar dos temores de obsolescência do produto, a demanda por espelhos retrovisores persistirá com a demanda por recursos de direção autônoma.
• Além disso, investimentos em novas linhas de produtos, experiência em fabricação e relacionamentos profundos com os clientes oferecem oportunidades de crescimento para a empresa.
• Apesar de sua participação de mercado dominante e da probabilidade de uma recuperação na produção de veículos leves, as ações da empresa estão precificadas como se os lucros caíssem permanentemente abaixo dos níveis atuais.

Figura 1: Desempenho da ideia longa: da data de publicação até 2/15/2022

O que está funcionando

A recuperação das baixas pandêmicas começou em 2021: A empresa começou a se recuperar da interrupção relacionada ao COVID em seus negócios durante 2021. A receita de US$ 1.8 bilhão em doze meses (TTM) cresceu 15% ano a ano (YoY) no 3T21, enquanto o TTM Core Earnings de US$ 406 milhões em O 3T21 representa um aumento de 42% A/A.

A grande posição de estoque da Gentex em 2021 a protegeu da escassez de produtos, até o 4T21. À medida que a empresa trabalhava em seu estoque, concluiu reformulações que a ajudaram a evitar mais escassez e o total de remessas de espelhos com escurecimento automático aumentou de 38.2 milhões em 2020 para 41.8 milhões em 2021.

Os mercados da Gentex estão projetados para crescer: A Gentex está posicionada para crescer seu segmento automotivo em relação aos níveis atuais. Report Ocean espera que o mercado global de espelhos retrovisores cresça 4% composto anualmente de 2021 a 2027, e IHS Markit
INFORMACAO
 prevê que a produção de veículos leves na América do Norte, Europa, Japão, Coréia e China aumente 8% A/A em 2022 e 10% A/A em 2023.

Gentex domina o mercado: De acordo com a Figura 2, a participação da Gentex no mercado global de espelhos retrovisores com escurecimento automático aumentou constantemente de 91% em 2015 para 94% em 2020 (último número disponível).

Figura 2: Participação da Gentex no mercado global de espelhos retrovisores com escurecimento automático: 2015 – 2020

A Gentex está protegida contra interrupções de VE: Enquanto a mudança para veículos elétricos (EV) ameaça muitos componentes automotivos, a Gentex já fornece startups de EV como Tesla
TSLA
e Riviano. Obviamente, a fonte de energia do veículo não afeta a necessidade de um espelho retrovisor.

Investimentos Criam Oportunidades de Crescimento: Apesar de sua posição dominante no mercado de espelhos com escurecimento automático, a empresa continua desenvolvendo outras linhas de produtos. A Gentex está investindo nas seguintes oportunidades de crescimento:

• O Full Display Mirror (FDM) integra a funcionalidade de espelho tradicional com a exibição da câmera retrovisora. Os embarques de FDM da empresa cresceram 7% A/A em 2021.
• O vidro regulável pode ter várias aplicações, desde tetos solares até a cabine interna de aviões de passageiros.
• O HomeLink e o HomeLink Connect integram veículos com portas de garagem, sistemas de segurança residencial, luzes, eletrodomésticos e serviços de automação residencial baseados em nuvem.
• Sistema automático de assistência de farol alto Smartbeam.
• Sistema de monitoramento de direção que detecta mudanças no estado de alerta do motorista, localização do olhar, comportamento e prontidão para o retorno do controle do piloto automático.
• Sistema de monitoramento de cabine que detecta os batimentos cardíacos de uma criança deixada no banco de trás de um veículo.

A empresa aproveita seus anos de experiência em fabricação e relacionamentos profundos com os clientes à medida que procura aumentar essas ofertas.

O que não está funcionando

A escassez de fornecimento retarda a recuperação da empresa: A receita da Gentex caiu 21% A/A no 4T21. A escassez global de semicondutores fez com que o volume de veículos leves no 4T21 nos principais mercados da empresa caísse 20% em relação ao trimestre anterior, o que levou a uma redução de 18% no trimestre em remessas de espelhos. Embora os problemas na cadeia de suprimentos global tenham impactado negativamente os resultados operacionais da empresa em 2021, acredito que a interrupção na produção da empresa é temporária e espero que o volume, a receita e, o mais importante, os lucros recuperem os níveis de 2019. Por exemplo, a gerência prevê que a demanda reprimida por produtos espelhados de exibição completa acelerará as vendas desse produto até 2023.

Aumento das margens de pressão de custos: Não só a margem bruta da empresa caiu de 41% no 4T20 para 34% no 4T21, como suas despesas operacionais aumentaram 3% no mesmo período. Os custos mais altos de material, transporte e mão de obra continuarão a pressionar as margens da empresa.

Receitas em queda e despesas crescentes impulsionam a margem do lucro operacional líquido após impostos (NOPAT) da empresa de 25% no 4T20 para apenas 19% no 3T21 e seu retorno trimestral sobre o capital investido (ROIC) caiu de 9% para 5% no mesmo período.

Ameaça de interrupção da condução autônoma pesa sobre o estoque: A condução autônoma e a tecnologia avançada de câmeras ameaçam a demanda de longo prazo pelos produtos da empresa. No entanto, a direção totalmente autônoma de nível 5 provavelmente está a muitos anos de distância. Mesmo que os sistemas de nível 5 se tornem seguros o suficiente para serem implantados, os veículos ainda oferecerão opções de direção não assistida que exigiriam recursos de exibição e vidro retrovisor tradicionais. Além disso, é provável que os consumidores continuem desejando e, talvez, às vezes, precisem da opção de dirigir manualmente, mesmo que às vezes dependam de tecnologia de direção totalmente autônoma.

Gentex é precificada por declínio permanente nos lucros

Abaixo, uso meu modelo de fluxo de caixa descontado reverso (DCF) para analisar as expectativas de crescimento futuro dos fluxos de caixa em alguns cenários de preços de ações para a Gentex.

No primeiro cenário, assumo o da Gentex:

• A margem NOPAT cai para 20% (vs. 22% TTM) de 2021 a 2030, e
• receita cresce 2% (vs. CAGR de consenso de 15% para 2022 – 2023) por ano de 2022 – 2030

Nesse cenário, o NOPAT da Gentex cresce 2% composto anualmente de 2020 a 2030 e a ação vale US$ 32/ação hoje – igual ao preço atual. Nesse cenário, o NOPAT da Gentex em 2030 é de apenas US$ 404 milhões, ou 2% abaixo do NOPAT TTM.

As ações da Gentex podem chegar a US$ 44 ou mais

Se eu assumir o da Gentex:

• A margem NOPAT cai para 21.5% (vs. 22.3% TTM) de 2021 a 2030,
• a receita cresce a um CAGR de 15% de 2022 a 2023 (igual ao consenso), e
• a receita cresce 3% composta anualmente de 2024 a 2030 (metade do CAGR pré-pandemia de 6% de 2014 a 2019), então

a ação vale $ 44/ação hoje – 38% acima do preço atual. Nesse cenário, o NOPAT CAGR da Gentex de 2019 a 2030 é de 4%. Para efeito de comparação, a Gentex aumentou o NOPAT em 8% compostos anualmente de 2014 a 2019. Caso a Gentex cresça o NOPAT mais em linha com as taxas de crescimento históricas, a ação tem ainda mais vantagem.

Figura 3: NOPAT Histórico e Implícito da Gentex: Cenários de Avaliação DCF

Divulgação: David Trainer, Kyle Guske II e Matt Shuler não recebem remuneração para escrever sobre qualquer ação, setor, estilo ou tema específico.