A Rússia provavelmente deixará de pagar sua dívida em breve. O que isso significa para os mercados.

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Sobre o autor: Cervejas David é membro sênior do Centro de Finanças Stability, um think tank baseado em NY. Ele liderou a equipe de ratings soberanos da S&P Global entre 2005 e 2011 e, posteriormente, trabalhou como consultor especial no Banco do Canadá e no Banco da Inglaterra. Suas opiniões neste ensaio não refletem necessariamente as de seus empregadores atuais e anteriores.

Desde o início da invasão da Ucrânia pela Rússia em fevereiro de 2022, tem havido intenso debate nos mercados financeiros e na mídia – e não pouca confusão – sobre uma possível padrão da Rússia sobre a sua dívida soberana. Isso levanta questões importantes sobre o status atual das obrigações da Federação Russa, a mecânica de um default e, se houver, suas repercussões. Vou me concentrar nos títulos da Rússia denominados em moeda estrangeira, mas lembre-se de que o governo federal também possui outras formas de dívida soberana.

No mês passado, o Fundo Monetário Internacional prevêem a “dívida do governo geral” da Rússia – a medida de dívida pública mais ampla, que combina obrigações dos governos federal, regional e local – em cerca de US$ 306.8 bilhões em 2022. Isso mudou pouco em relação à estimativa de US$ 302 bilhões em 2021. Vale destacar que a dívida pública da Rússia é baixa, cerca de 17% do PIB, em comparação com a dívida pública da maioria dos soberanos de economia avançada e de mercados emergentes.

Menos de um terço da dívida soberana da Rússia é denominada em moedas estrangeiras e o restante é em rublos russos. Os títulos em dólar e euro, com valor nominal de cerca de US$ 40 bilhões, são o maior componente e atraíram o maior escrutínio do mercado. De acordo com Bloomberg e Morgan Stanley, cerca de US$ 4.7 bilhões em juros e principal desses títulos vencem este ano.

Mas a Rússia ainda não deu calote em sua dívida. Sobre $ 731 milhões do serviço da dívida programado venceria em março, em um momento em que as sanções globais impostas à Rússia congelaram uma parte considerável de suas reservas cambiais mantidas fora do país. Por sua vez, isso aumentou a incerteza do mercado sobre a capacidade de pagamento da Rússia. Inicialmente, a Rússia ameaçou fazer pagamentos de dívidas em rublos, inclusive em títulos que não permitiam essa opção. Apesar das sanções, no entanto, até agora a Rússia conseguiu pagar o serviço da dívida em moeda estrangeira devido sobre seus títulos dentro de seus períodos de carência contratuais.

Por que as sanções ocidentais não impediram a Rússia de fazer esses pagamentos de dívida? A resposta a esta pergunta não é totalmente clara. As autoridades dos EUA e da Europa certamente são capazes de impedir os bancos ocidentais de transferir o dinheiro para pagar os detentores de títulos estrangeiros. No entanto, eles parecem ter concluído que, pelo menos por enquanto, permitir tais pagamentos irá corroer ainda mais as reservas cambiais líquidas da Rússia.

Esta não seria a primeira vez que a Rússia deu calote. Mais recentemente, ele foi inadimplente em 1998, alguns anos após o colapso da União Soviética. Esse default impactou cerca de US$ 78 bilhões em obrigações com credores oficiais e privados, incluindo quase US$ 30 bilhões em títulos em moeda estrangeira e US$ 36 bilhões em sua dívida em rublos. Demorou quase uma década para que a maioria dessas obrigações fosse liquidada. A inadimplência da Rússia foi desencadeada, em parte, pelo contágio financeiro da crise financeira asiática, que começou em 1997 (mas que, ironicamente, teve pouco impacto duradouro sobre os investidores emergentes de títulos de mercados emergentes).

A guerra com a Ucrânia este ano afetou dramaticamente as classificações de crédito da Rússia. As classificações soberanas das agências de classificação de crédito avaliam a disposição e a capacidade dos governos de pagar suas obrigações no prazo e integralmente. A Federação Russa recebeu suas primeiras classificações da Moody's, S&P Global e Fitch, líderes de mercado, no final da década de 1990. Até recentemente, todos os três classificaram a Rússia na categoria de grau de investimento BBB. As classificações foram então cortadas drasticamente após a invasão da Ucrânia pela Rússia, e as agências as retiraram em março e abril deste ano – talvez por causa de sanções ocidentais. Antes de fazê-lo, S&P disse que a tentativa da Rússia de pagar o serviço da dívida de uma de suas obrigações em dólares americanos em rublos constituía um default. Mas, como já mencionado, essa ligação foi prematura.

A Rússia continuará pagando sua dívida de títulos estrangeiros? Provavelmente não por muito mais tempo. A guerra está provando ser mais prolongada do que o regime russo inicialmente esperava. Ao mesmo tempo, a escala da ajuda econômica e militar ocidental dada à Ucrânia e das sanções impostas à Rússia em resposta foi maior do que o esperado. À medida que o conflito se arrasta, os incentivos para a Rússia continuar a pagar sua dívida externa provavelmente diminuirão. Antes do final do ano, eu não ficaria surpreso se o regime de Putin não cumprisse a maioria de suas obrigações externas e usasse isso como moeda de troca em qualquer solução futura do conflito na Ucrânia. Resolver esse default, por sua vez, provavelmente será pelo menos tão demorado quanto o default de 1998. Mas, dada a influência econômica e financeira cada vez menor da Rússia, seu impacto na estabilidade financeira global deve ser administrável.

Comentários de convidados como este são escritos por autores fora da redação do Barron's e do MarketWatch. Eles refletem a perspectiva e as opiniões dos autores. Envie propostas de comentários e outros comentários para [email protegido].