Mova-se sobre TINA, é hora de TARA. Este último significa “Há uma alternativa razoável”, uma referência aos títulos que ouvi na mídia financeira na semana passada. Isso, é claro, é o oposto do acrônimo para “Não há alternativa” para ações, que ficou bastante desgastado após a
Embora o acrônimo TARA não tenha se originado aqui, deve ser familiar aos leitores deste espaço. De volta em meados de abril, esta coluna observou que o forte aumento nos rendimentos dos títulos este ano tornou a valorização relativa das ações menos atraente. Além disso, o salto ainda mais pronunciado nos rendimentos dos títulos municipais após uma queda “extraordinária” em seus preços tornou seus retornos após impostos especialmente atraentes.
Da mesma forma, esta coluna destacou no mês passado, os rendimentos de curto a médio prazo dispararam em antecipação a aumentos adicionais na meta de fundos federais do Federal Reserve. Os fundos que investem nesses vencimentos forneceram quase tanto (ou, em alguns casos, mais) rendimento do que seus equivalentes de longo prazo e com uma fração do risco.
Os fãs de TARA agora devem considerar o papel de Ginnie Mae, Fannie Mae e Freddie Mac. Eles emitem títulos lastreados em hipotecas de agências que agora são “muito baratos”, escreve Harley Bassman, ex-chefe de operações de hipotecas da Merrill Lynch que atualmente está na Simplify Asset Management. Esses “MBS de baunilha” são atraentes, acrescenta ele, em relação às suas contrapartes de Tesouraria e de renda fixa corporativa.
Em seu último Postagem no blog do Maven de convexidade, Bassman explica que o spread – a oferta de títulos lastreados em hipotecas de rendimento extra sobre títulos do Tesouro – subiu para 125 pontos-base, de um mínimo de 50 quando o Fed disse no ano passado que deixaria de comprar MBS. (Um ponto base é 1/100 de um ponto percentual.) O spread recente de 110 pontos base é dois desvios padrão acima da média histórica de longo prazo, o que colocaria o MBS em torno de 4% em relação às notas do Tesouro negociadas na sexta-feira em 2.93%. Para quem cochilou nas estatísticas, é muito rendimento extra.
Dado que sua garantia governamental efetivamente torna essas agências MBS tão seguras quanto os títulos do Tesouro, o spread reflete a opção incorporada em um título hipotecário. Embora a maioria dos leitores possa pensar em opções principalmente como apostas especulativas em ações, são partes integrantes de muitos títulos de renda fixa.
Os empréstimos vinculados a títulos garantidos por hipotecas oferecem aos mutuários a opção de pagar antecipadamente sempre que lhes convier. Os pré-pagamentos geralmente ocorrem quando as taxas de hipoteca caem, oferecendo a oportunidade de refinanciar a um custo mais baixo, de sacar parte do aumento do patrimônio da valorização do preço da casa ou de trocar para outra residência. Eventos da vida, como mudança de emprego, divórcio ou envelhecimento, também podem induzir os proprietários a pagar antecipadamente seus empréstimos, independentemente das mudanças nas taxas.
Os investidores em títulos garantidos por hipotecas venderam efetivamente uma opção de compra coberta sobre suas participações, com o prêmio das opções representando seu rendimento extra sobre títulos do Tesouro sem risco. Isso não é exclusivo das hipotecas; a maioria dos munis são resgatáveis 10 anos a partir de sua emissão original. Para munis de cupom alto – digamos, aqueles que pagam mais de 5% – essas opções de compra estão bem no fundo do dinheiro, tornando seu exercício quase certo quando a proteção de chamada termina. Os títulos conversíveis representam o outro lado; o investidor possui uma opção de compra sobre as ações do emissor, além do título.
Com a liquidação do mercado obrigacionista no início deste ano, os prémios das opções sobre os títulos garantidos por hipotecas aumentaram, devido ao aumento da volatilidade das obrigações medida pelo índice MOVE, corolário das obrigações
Índice de Volatilidade Cboe,
ou VIX, para ações (e que por acaso foram inventado por Bassman).
Ele recomenda mudar de títulos do Tesouro e corporativos para MBS para aproveitar a atraente avaliação relativa deste último. Tal como acontece com quase tudo nos dias de hoje, existem fundos negociados em bolsa para isso:
MBS iShares
(código: MBB) e Vanguard Mortgage-Backed Securities (VMBS).
Ao contrário dos ciclos anteriores, a maior parte do mercado de MBS tem pouco risco de pré-pagamento, considerando todas as hipotecas de 3% que foram feitas antes das taxas dispararem e que os proprietários de imóveis manterão agora que as taxas estão acima de 5%. Uma vez que os grandes gestores de dinheiro percebam que podem comprar um título sem risco de crédito com um spread “enorme” sobre os títulos do Tesouro, o diferencial de rendimento da MBS deve diminuir, resultando em um desempenho superior significativo, escreve Bassman em um e-mail.
Uma alternativa mais especulativa seriam os fundos de investimento imobiliário que investem em títulos lastreados em hipotecas. Um é
Investimento Agnc
(AGNC). Investe na agência MBS e usa alavancagem para aumentar seu dividendo para 11.83%. Esse tipo de rendimento traz um risco significativo, evidente pela queda das ações para cerca de US$ 12, de mais de US$ 15 desde a virada do ano, como resultado da liquidação do mercado de títulos.
Bassman prefere mREITs que usam direitos de serviços hipotecários, que na verdade podem se beneficiar do aumento das taxas de hipoteca. Um exemplo: o
Fundo de Investimento Hipotecário PennyMac
(PMT), que oferece um dividend yield de 11.55%. Não ficou imune ao impacto dos mREITs este ano, negociando nos baixos US$ 16 recentemente, abaixo dos US$ 18 no início do ano.
Conclusão: Para os fãs recém-descobertos da TARA, o vanilla MBS oferece um rendimento maior do que o normal sobre suas contrapartes do Tesouro com menos risco de crédito do que empresas comparáveis.
Escreva para Randall W. Forsyth em [email protegido]