O que 'Dr. Doom' diz sobre o mercado de ações de hoje

Quando Barron Ao falar com ele por telefone na semana passada, o nonagenário parecia mais afiado do que nunca, lembrando os mercados e as políticas do passado e contrastando-os com os do presente com igual franqueza.

Quanto a 1982, Kaufman disse que fez sua aposta otimista depois de avaliar as mudanças no ambiente econômico e de mercado durante uma viagem à Europa. As taxas de juros atingiram o pico em outubro anterior, quando os rendimentos de longo prazo do Tesouro dos EUA atingiram 15%. A inflação estava diminuindo e a demanda por crédito estava desacelerando, enquanto a economia permanecia em recessão, a segunda das crises consecutivas do início dos anos 1980.

A inflação permaneceu alta, no entanto, e ele caracterizou a política monetária na época como “relativamente apertada”, o que pode parecer aos observadores atuais como eufemismo. o índice de preços ao consumidor havia recuado de seu pico de dois dígitos para cerca de 7%. O núcleo da inflação, que exclui alimentos e energia, estava em 8.5%.

Mas as políticas do Federal Reserve, que então visavam controlar a oferta de dinheiro em vez das taxas de juros, ainda resultaram em um taxa de fundos federais bem nos dois dígitos, embora estivesse em uma tendência de baixa desde meados da adolescência no início daquela primavera. As rachaduras também começaram a aparecer no sistema financeiro, primeiro com a falência de um obscuro negociante de títulos do governo em maio, depois com a crise da dívida mexicana em agosto.

A reversão de Kaufman—que ele narrou em seu livro O dia em que os mercados rugiram, publicado no ano passado - desencadeou altas dramáticas em títulos e ações, que ele atribuiu aos mercados estarem acostumados com suas visões de baixa anteriormente de longa data. É difícil descrever o quão impressionante foi sua mudança de opinião naquela época, muito antes da internet ou mesmo dos canais de TV financeiros. Também foi uma época em que o Fed procurou obscurecer suas intenções de política em vez de orientar os mercados.

Mas os contrastes entre então e agora são ainda mais fundamentais. As taxas de juros reais hoje estão profundamente negativas, muito abaixo da taxa de inflação, observa Kaufman. Isso é medido pelo aumento de 9.1% ano a ano no IPC ou, mais caridosamente, pelo aumento de 4.8% no deflator do núcleo de consumo pessoal, o indicador preferido do Fed.

Além disso, a abordagem do banco central é totalmente diferente, observa Kaufman. As atuais autoridades monetárias preferem negociar de forma incremental, em oposição à ação ousada tomada pelo Volcker Fed, a partir de 1979. Em particular, o Fed de hoje não agiu rapidamente para reduzir a liquidez encolhendo seu balanço. Em vez disso, continuou a comprar títulos lastreados em hipotecas do Tesouro e de agências quando as pressões inflacionárias estavam aumentando no ano passado, principalmente no mercado imobiliário.

“Hoje, você tem um homem de comportamento muito mais suave que não é um movimento agressivo na política monetária”, diz Kaufman, referindo-se ao presidente do Fed, Jerome Powell.

O caráter do Comitê Federal de Mercado Aberto de definição de políticas também se tornou menos conflituoso, com poucas dissidências, observa ele, em contraste com as divergências observadas durante as presidências de Paul Volcker e seu sucessor, Alan Greenspan. Kaufman também especula sobre a influência da secretária do Tesouro Janet Yellen, antecessora de Powell como líder do Fed. Formada em economista do trabalho, ela está mais predisposta a uma política mais fácil de sustentar empregos do que a uma mais dura para conter a inflação, diz ele.

Tudo isso deixa os mercados em um lugar bem diferente de onde estavam há quatro décadas. Então, a economia já havia passado pelo aperto monetário e duas recessões para baixar a inflação abaixo de 4%. Em contraste, o Fed apenas começou a elevar as taxas de juros, para apenas 2.25%-2.50% para sua meta de fundos federais de quase zero em março passado, quando ainda estava expandindo seu balanço para injetar liquidez.

Mesmo autoridades relativamente agressivas sugerem que a taxa básica de juros pode subir para 4% em 2023, o que a colocaria não muito acima da expectativa de 2023% para o deflator principal do PCE no final de 2.6 (com apenas um pequeno aumento no desemprego, para 3.9% por então), de acordo com o mais recente relatório do FOMC Resumo das projeções econômicas.

Kaufman expressa pouca confiança de que o banco central voltará rapidamente à sua meta anterior de inflação de 2%. Em vez disso, ele sugere, as autoridades monetárias podem errar antes de atingir esse objetivo. Em outras palavras, se 1982 foi o início do fim da luta contra a inflação, não estamos nem mesmo no fim do início de Churchill agora.

Como, então, explicar os rendimentos dos títulos do Tesouro abaixo de 3%, com o IPC de 12 meses acima de 9%? Kaufman atribui isso a sentimentos de que os impactos dos altos preços do petróleo e da guerra na Ucrânia poderiam se resolver.

Ele também aponta para a mentalidade de curto prazo dos investidores institucionais. Eles têm uma orientação comercial baseada no que ele chama de ilusão do alto grau de comercialização de suas participações quando querem vender. Essa suposição foi duramente testada durante as convulsões precipitadas pela pandemia de março de 2020. Além disso, acrescenta, a qualidade do crédito se deteriorou durante os ciclos de mercado das últimas décadas.

Dito isso, Kaufman diz que está claro que os EUA emergirão primeiro dos efeitos da pandemia e estão em uma posição muito melhor do que a Europa ou a Ásia.

Então, o que os leitores devem fazer com seus portfólios? Kaufman contesta, alegando que lhe falta um conhecimento apurado quando se trata de ações. Quanto aos investimentos em renda fixa, ele diz que se for comprar títulos, prefere os municipais, que oferecem rendimentos isentos de impostos superior às contrapartidas tributáveis, desde que faça a necessária análise de crédito.

Quarenta anos depois, Kaufman pode não ser mais o Dr. Destino, mas ainda mantém sua cautela característica.

Escreva para Randall W. Forsyth em [email protegido]