Este é um post convidado de Robert McCauley, membro sênior não residente do Centro de Políticas de Desenvolvimento Global da Universidade de Boston e membro associado da Faculdade de História da Universidade de Oxford.
Que impacto terá o congelamento das reservas do banco central russo no domínio do dólar? As próprias tentativas da Rússia de fortalecer seu balanço patrimonial após a anexação da Crimeia em 2013 oferecem algumas pistas.
Em resposta à onda inicial de sanções ocidentais após a primeira crise ucraniana, o Banco Central da Rússia transferiu seus dólares dos EUA – mas, em uma extensão notável, os manteve.
Em vez de descarregar a exposição ao dólar, a Rússia fortaleceu suas finanças de quatro maneiras:
1) Aumentou os níveis de reserva.
Em resposta à reação ocidental contra a anexação da Crimeia, o A CBR aumentou suas reservas globais em divisas em 24% desde o final de 2013 para US$ 630 bilhões até o final de 2021
2) Armazenou ouro.
A maioria das economias extras foi para o ouro. No final de 2013, o metal precioso representava 8.3% das reservas cambiais da Rússia; no final do ano passado era de 21.5 por cento. No entanto, a desvantagem é que o ouro seguro em casa não pode ser prontamente usado como garantia para empréstimos.
3) Reduziu sua exposição a países, não moedas:
Em 2013, a França, os EUA e a Alemanha representavam 80% das reservas cambiais da Rússia. Em 2020, sua participação era menos da metade desse tamanho, 36%. A China e o Japão receberam a maior parte do aumento correspondente, com pesos acima de zero e insignificantes para 19 por cento e 17 por cento, respectivamente.
Mais notavelmente, o CBR transferiu seus dólares para o exterior, longe da jurisdição direta dos EUA. Os ativos nos EUA caíram de 31% das reservas cambiais em 2013 para 9% em 2020.
A divisão onshore/offshore relatada foi revertida de 69/31 em 2013 para 32/68 em 2020. Essa alta participação offshore de reservas em dólar é quatro ou cinco vezes a norma global. Na verdade, o CBR colocou mais dólares no Japão do que nos EUA, a julgar pelos maiores créditos sobre o Japão (17 por cento das reservas cambiais) do que os ienes (5 por cento).
4) Reduziu modestamente suas participações em dólares:
À primeira vista, parece que o CBR desdolarizou substancialmente entre 2013 e 2020, reduzindo a participação do dólar nas reservas cambiais de 45% para 28%. Sua alocação em euros se manteve melhor, caindo de 42% para 38%. Os ganhadores foram o renminbi da China com 17% das reservas cambiais em 2020 e o iene com 5%. (A participação nem do dólar canadense nem do dólar australiano subiu.)
Mas as notas de rodapé do Relatório Anual CBR apontar para mais dólares fora de seu balanço. As vendas a prazo de moeda estrangeira contra moeda estrangeira totalizam 9.5 por cento das reservas cambiais. Estes são provavelmente dólares trocados por ienes e renminbi.[III] Nesse caso, o CBR detinha cerca de um décimo de suas reservas cambiais em dólares sintéticos: por exemplo, títulos em ienes combinados com uma venda a termo de ienes por dólares. Nesse caso, sua alocação em dólares caiu para 38%, igualando a participação em euros. Os swaps poderiam aumentar os rendimentos do dólar e manter a exposição ao dólar fora do alcance do Tio Sam.
Para resumir, o CBR mudou sua exposição geográfica, o onde das reservas cambiais, mais do que sua exposição cambial, o que.
A maior mudança foi se afastar do risco-país dos EUA, mas também reduziu sua exposição na França e na Alemanha. Ambos os movimentos faziam sentido se os EUA fossem a fonte mais provável de novas sanções, mas ainda restavam outras fontes possíveis.
Os relatórios parciais para o final de 2021 mostram uma redução pela metade da participação em dólar e um aumento notável na participação em renminbi de suas reservas. Mas sem dados sobre swaps cambiais, é difícil interpretar esses movimentos além da quase certeza de que o CBR reduziu ainda mais a exposição ao risco-país dos EUA.[IV]
A primeira lição das fortificações de reservas do CBR é que mesmo um banco central que se prepara para sanções pode manter sua participação em dólares, apesar da preeminência dos EUA nas sanções e apesar de uma política oficial de desdolarização. Dólares offshore e dólares sintéticos, fora do alcance imediato da lei dos EUA, podem substituir dólares onshore.
A segunda lição é que a diversificação efetiva dos países pode ter que chegar a extremos desconfortáveis. A ampla imposição de sanções frustrou a diversificação da Rússia, à parte a China. Com uma visão retrospectiva de 20-20, a diversificação efetiva exigiria assumir um risco de crédito adicional envolvido com a colocação de reservas com, digamos, Brasil, Índia e África do Sul, bem como com a China.
Mais uma vez, com uma retrospectiva de 20-20, as autoridades russas poderiam ter procurado menos fortaleza balancete e mais um estoque de cerco. É claro que seu foco principal era a moeda, pois estocar semicondutores e peças de avião é mais difícil do que acumular reservas. Mas agora a Rússia carece de importações importantes, não de meios para pagar.
Em suma, à medida que os gerentes de reservas ponderam como defender suas reservas das sanções, eles podem tentar evitar o risco-país dos EUA mais do que o dólar. Isso significa que a participação do dólar nas reservas cambiais, devidamente medida, pode não sofrer muito. Qualquer risco real para o uso do dólar ocorreria apenas se os administradores de reservas estivessem dispostos a estender suas alocações para países de maior risco.
Isso também levanta questões para os US$ 3 trilhões de reservas na China, que enfrenta limites na diversificação de seu risco-país. Mesmo assumindo a disposição de assumir mais risco de crédito, existem desafios práticos para investir em mercados de títulos de moedas que até agora não atraíram reservas oficiais. O status da iniciativa do BRICS Local Currency Bond Fund da China não é claro,[V] mas de qualquer forma sua escala seria muito pequena em relação às reservas da China.
[I] https://www.cbr.ru/eng/hd_base/mrrf/mrrf_7d/
[Ii] See https://www.cbr.ru/Collection/Collection/File/8317/ar_2013_e.pdf e https://www.cbr.ru/Collection/Collection/File/39294/ar_2020.pdf
[III] Para mais informações, veja “Como eu aprendi a parar de me preocupar e amar a base”, de Guy Debelle, https://www.bis.org/review/r170526b.htm .
[IV] https://www.cbr.ru/Collection/Collection/File/41054/rb_2021.pdf
[V] See http://brics2022.mfa.gov.cn/eng/zg2022/CPTI/ , de 22 de fevereiro de 2022, menção no parágrafo sobre Cooperação Financeira e Monetária, mas ver também http://brics2022.mfa.gov.cn/eng/hywj/ODMM/202206/P020220607348199719292.pdf , de 7 de junho de 2022.
Source: https://www.ft.com/cms/s/523e4fcc-71d1-4eaf-b7d2-30a876540389,s01=1.html?ftcamp=traffic/partner/feed_headline/us_yahoo/auddev&yptr=yahoo