Por que todo bom investidor do mercado de ações precisa de uma separação

Divórcios, como qualquer pessoa que já passou por um (e eu não) dirá, são caros. Pergunte a Jeff Bezos. Em 2019, Jeff e MacKenzie finalizaram sua separação, que, em cerca de US$ 160 bilhões, estabeleceu um recorde financeiro mundial que será difícil de bater. Eles ficaram melhores juntos ou estão livres para realizar seu verdadeiro potencial separados? O tempo dirá, eu acho.

A estrutura dos relacionamentos humanos e separações é algo em que não sou especialista. No entanto, o que tenho feito por mais de 17 anos é examinar corporativa divórcios – quando as empresas passam por uma separação de negócios e, mais especificamente, descobrem se as entidades estão melhor juntas ou não. Se não, onde está o valor real e como um investidor pode aproveitar a oportunidade? Chame-me o melhor advogado de divórcio da cidade, se quiser, mas analisar esses eventos-chave regulares é algo que você deve considerar como investidor, pois essas “Situações Especiais” podem criar uma enorme riqueza para você, se analisadas corretamente.

Dissoluções corporativas, mais comumente conhecidas como spinoffs, cisões ou desinvestimentos, são equivalentes a um divórcio como o conhecemos, mas do lado da empresa. Um spinoff de ações é uma ação corporativa pela qual uma empresa separa uma parte de seus negócios em uma nova empresa independente e distribui ações da nova empresa para seus acionistas existentes. Isso geralmente é feito para liberar o valor da unidade de negócios, permitir que ela opere de forma mais independente ou se concentre no negócio principal.

Quando uma empresa desmembra uma unidade de negócios, ela cria um novo negócio de capital aberto que opera independentemente da empresa controladora. Os acionistas da empresa-mãe recebem ações da nova empresa na proporção de suas participações existentes na empresa-mãe. Esta é uma dinâmica chave e ao contrário dos IPOs, onde você se inscreve para comprar ações, você ganha as ações da nova empresa em um Spinoff, goste ou não.

Por que os spinoffs acontecem?

O modelo de conglomerado de grandes empresas nunca foi realmente favorável ao longo da história, para a empresa ou para o consumidor. Um conglomerado é definido como várias partes diferentes que são agrupadas para formar um todo, mas permanecem entidades distintas. Quanto maior e mais diversificada uma organização se torna, às vezes ela pode se tornar difícil de gerenciar, menos eficiente e, particularmente, quando uma empresa se torna maior por meio de integrações e aquisições, a cultura e o objetivo principal da entidade podem se perder e o valor ser corroído. Isso pode assumir várias formas, mas acaba chegando ao preço da ação.

Houve vários grandes conglomerados falidos na história, e os outros freqüentemente têm problemas. As razões subjacentes para suas falhas podem variar, mas os problemas comuns incluem extensão excessiva, má administração e fusões e aquisições malsucedidas. Aqui estão três interessantes que aderem a essas razões.

Tyco InternationalT&C
– Antes um conglomerado diversificado com operações em saúde, segurança e outros setores, a Tyco International enfrentou problemas jurídicos e financeiros no início dos anos 2000. A empresa enfrentou alegações de fraude contábil e informações privilegiadas, levando à renúncia de seu CEO e CFO e a uma queda significativa no preço de suas ações. A Tyco decidiu se dividir em três empresas separadas em 2007, após muita deliberação sobre como salvar a empresa: Tyco Electronics, Tyco Healthcare e Tyco International (com foco em serviços de segurança e incêndio). A pressão dos investidores de que o variado portfólio de operações da Tyco estava impedindo sua capacidade de gerar valor para os acionistas levou a essa separação. A divisão tripla permitiu que os três novos negócios se concentrassem em suas principais habilidades e simplificassem suas operações, o que era esperado para aumentar a produtividade e a lucratividade. A separação também foi vista como uma forma de a Tyco se distanciar de seus escândalos corporativos anteriores, incluindo a prisão do ex-CEO Dennis Kozlowski por peculato e fraude. Tyco é uma das histórias de transformação mais conhecidas da utilização de Spinoffs.

ITT Corp.
ITT
– ITT era um conglomerado com operações em eletrônicos, defesa e outras indústrias. Na década de 1990, a empresa enfrentou dificuldades financeiras devido ao declínio de seus negócios de defesa e à aquisição fracassada de uma empresa de telecomunicações. A empresa se dividiu em três entidades separadas em 2011 – ITT Corp., Xylem, Inc.XYL
e Exelis, Inc. O provedor de tecnologia de água Xylem oferece instrumentos para análise analítica, bem como soluções de transporte e tratamento de água e efluentes. A Exelis, uma empresa de defesa e aeroespacial que agora faz parte da Harris Corp, oferecia bens e serviços nas áreas de comunicações, eletrônica e inteligência. Com foco na pesquisa, desenvolvimento e produção de bens e serviços de alta engenharia para os mercados aeroespacial, de transporte e industrial, a ITT Corp, que manteve o nome comercial original, é uma corporação com fins lucrativos e, em suma, é uma grande criação de valor história percebendo valores muito mais elevados para todas as três entidades.

General Electric – A GE é uma empresa lendária. Já foi a maior e mais dominante corporação de todo o planeta. Thomas Edison e JP Morgan, dois inovadores, desempenharam papéis fundamentais em seu desenvolvimento. Toda uma geração de executivos admirou o ilustre CEO da empresa, Jack Welch, autor de cinco livros best-sellers sobre liderança. A empresa atingiu seu pico em 2000 e está indo para o sul desde então. Welch saiu em 2001 e a capitalização de mercado era de cerca de US$ 130 bilhões. Um dos maiores problemas para a GE foi seu desempenho financeiro, que caiu drasticamente durante a crise financeira global de 2008-2009. A divisão de serviços financeiros da empresa, GE Capital, tinha muita exposição a ativos perigosos, o que causou grandes perdas e exigiu um resgate do governo. Juntamente com seus problemas financeiros, a GE também enfrentou desafios de empresas de baixo desempenho e uma estrutura organizacional complicada. Vendas e desinvestimentos foram feitos durante o mandato do então CEO Jeffrey Immelt, que substituiu Welch, mas o preço das ações continuou a cair. Desde que Larry Culp entrou em 2018, a GE vem reduzindo constantemente suas dívidas e vendendo partes de seus negócios. Em novembro de 2021, a empresa disse que separaria suas últimas três divisões de negócios restantes - aviação, saúde e energia - em empresas separadas de capital aberto.

Grandes conglomerados também não parecem tão bons para o consumidor. O domínio do mercado por grandes empresas freqüentemente diminui a concorrência e reduz as opções do consumidor. Como resultado, pode haver menos incentivo para o conglomerado inovar ou melhorar suas ofertas, o que pode levar a custos mais altos e produtos de qualidade inferior. Além disso, devido à possibilidade de já possuírem uma parcela considerável do mercado, as grandes corporações podem estar menos motivadas a gastar em P&D ou lançar novos itens. Isso pode dificultar a inovação e restringir a variedade de produtos que os compradores podem escolher. Por último, a concentração de poder é um problema para muitos. As grandes corporações têm muita influência sobre os reguladores do governo, o que pode resultar em falta de supervisão e responsabilidade. Isso pode levar a monopólios ou práticas comerciais antiéticas, o que seria ruim para empresas menores e também para os clientes.

Assim, o caso é claro nos argumentos contra as grandes empresas. A ideia tradicional de “maior é melhor” parece ótima, mas pode falhar e, como vimos, é como um castelo de cartas quando isso acontece. O que todas as empresas acima buscaram é a ideia de que pequeno e focado pode ser o caminho a seguir depois que eles tiverem problemas, e que jogadas puras fazem sentido e são as marcas registradas da criação de valor do Spinoff ao longo dos anos.

Spinoffs existem desde sempre

Já em 1911, a Suprema Corte dos Estados Unidos determinou a divisão da Standard Oil, uma enorme corporação petrolífera, em 34 empresas distintas. Após anos de litígio antitruste, foi tomada uma decisão com o intuito de fomentar a concorrência e impedir o comportamento monopolista no setor petrolífero.

Avançando para os anos 80, o governo dos Estados Unidos obrigou a AT&TT
, que era a maior empresa do mundo na época, para encerrar seu monopólio sobre o setor de telecomunicações em 1984. Isso resultou em sete empresas operacionais regionais da Bell mais uma divisão de longa distância, que mais tarde mudou seu nome para AT&T Corp. Baby Bells” compõem muitas das operadoras de telefonia nos EUA hoje.

Para liberar os negócios corporativos do lento negócio de PCs, a Hewlett-PackardHPQ
em 2015 anunciou planos de se dividir em duas entidades independentes: HP Inc., que vende computadores pessoais e impressoras, e Hewlett Packard EnterpriseHPE
, que se concentra em software e serviços para empresas. Temos HPQ e HPE hoje.

Uma ação regulatória, como nos casos da Standard Oil e da AT&T, ou uma decisão comercial, como nos casos da Hewlett-Packard e da General Electric, pode levar a divisões corporativas. Em todos os cenários, o objetivo é normalmente aumentar a produtividade, fomentar a concorrência ou reorientar as atividades da empresa em suas competências essenciais.

A ascensão do investidor ativista

Uma decisão regulatória e/ou comercial da empresa pode ser a força motriz para uma separação. No entanto (e mais ainda nos últimos tempos), separações seletivas têm sido lideradas por acionistas que percebem que as empresas não atingem todo o seu potencial e desejam intervir. Geralmente, não são investidores de longo prazo, mas mais organizações que acumulam ações com direito a voto suficientes. rapidamente para ganhar um assento no conselho e pressionar por mudanças. Nos anos 80, eles eram chamados de “invasores corporativos”. Agora eles são conhecidos como ativistas.

Carl Icahn é alguém com quem a maioria dos investidores está familiarizada como um ativista e investidor de alto nível que participou de várias brigas de diretoria. Ele ajudou a desmantelar a companhia aérea TWA na década de 1980 e, na década de 2000, defendeu a dissolução da Time Warner e da Motorola. Além disso, ele desempenhou um papel na mudança corporativa de vários outros negócios, como Texaco, RJR Nabisco e NetflixNFLX
. Ele é um verdadeiro pioneiro no espaço. Nelson Peltz é outro ativista que esteve envolvido na dissolução de várias corporações. Ele foi crucial na separação da DuPontDD
e a Dow Chemical, duas empresas que se fundiram antes de se dividirem em três. Ele também fez campanha para a PepsiCoPEP
para ser dividido, mas o negócio finalmente optou contra isso.

Dan Loeb, da Third Point LLC, é um gerente de fundos de hedge e outro ativista que esteve envolvido em várias separações corporativas de alto nível. Em 2013, ele pressionou pela separação da Sony e, em 2015, pressionou pela separação da Dow Chemical. Ele também esteve envolvido nas separações do Yahoo e da Sotheby's. Por fim, JANA Partners, liderado por Barry Rosenstein, é um gerente de dinheiro ativista que esteve envolvido em várias separações corporativas. The Activist fez campanha pela dissolução da QualcommQCOM
em 2015 e para a dissolução da Whole Foods em 2017. Além disso, foi um fator na dissolução de vários outros negócios, incluindo Tiffany & Co. e ConAgra Brands.

Se os ativistas são bons ou não para a empresa é uma questão discutível. Eles são investidores de curto prazo em busca de dinheiro rápido para seus investidores ou são criadores de valor de longo prazo para o bem do acionista? Seja qual for a resposta, permanecem os fatos de que eles foram fundamentais para forçar separações corporativas por meio de suas ações e recomendações. Ao pressionar por mudanças na estratégia e governança corporativa, eles conseguiram criar valor para os acionistas e melhorar o desempenho das empresas em que investem. empresa-alvo em uma separação, pois pode criar valor.

Como Investir em Spinoffs

A melhor maneira de analisar Spinoffs é começar observando o que a empresa está dizendo sobre o motivo de um Spinoff. Na minha experiência, isso pode não ser toda a história, mas é o primeiro lugar onde você deve começar. Ao longo dos anos, existem algumas razões familiares pelas quais as empresas se separam, e é aqui que você pode começar a trabalhar em qualquer potencial criação de valor.

• As empresas podem se dividir para se concentrar em seus principais pontos fortes e operações secundárias não essenciais. Isso lhes permite aumentar a alocação de recursos e a eficácia operacional. Geralmente isso envolve uma nova administração. Observe atentamente para ver como os gerentes da divisão têm se saído historicamente. Observe quais incentivos estão em vigor e o que serão dados. A transação pode liberar o espírito empreendedor que se escondeu por muitos anos. Às vezes, também há um negócio melhor com a separação e pode oferecer a você uma oportunidade de decidir em que investir, talvez em ambos.
• O valor de desbloqueio é um motivo popular declarado para uma divisão. Às vezes, ao permitir que cada empresa negocie sozinha e obtenha uma avaliação maior do que quando unida, a divisão de uma unidade de negócios pode gerar um valor significativo para os acionistas. O lugar para começar aqui é olhar para os negócios independentes e encontrar suas avaliações relativas a seus pares dentro do mercado mais amplo pré-Spin. As chances são de que o negócio experimentará uma elevação quando girar se o objetivo for alcançar uma avaliação mais alta depois de separado - daí o termo "Desbloqueio de valor".
• As empresas no topo ou no fundo dos ciclos são um ótimo local de caça, na minha opinião. As empresas com problemas podem decidir se dividir para levantar dinheiro, saldar dívidas ou aumentar a lucratividade. Você deve observar as empresas de duas maneiras. A primeira é quando o mercado está excepcionalmente otimista. As coisas estão ótimas, as ações simplesmente sobem e não há más notícias à vista. Todo mundo é um gênio, e podemos abrir mão do trabalho para investir em tempo integral! Nesse ponto, muitas empresas e suas entidades tornam-se totalmente valorizadas, e a empresa pode decidir fazer spin off. Fique atento a esses ativos totalmente valorizados, porque geralmente não são os melhores investimentos e, em uma queda no mercado, eles podem cair muito rapidamente, pois os investidores descartam participações que não conhecem muito. Foi o que aconteceu em 2021. Os spinoffs foram as primeiras coisas a acontecer no pânico do mercado. Se você pode jogar ações do lado vendido, é uma grande oportunidade potencial. Se você possui o pai, você pode querer considerar a venda do Spinoff com o objetivo de talvez comprá-lo de volta mais barato assim que o mercado se refazer. Quando os sentimentos estão baixos e os mercados estão deprimidos, observe as empresas que estão girando, pois é um sinal de saídas forçadas porque elas não podem vender e precisam reforçar o balanço. Essas são minhas situações favoritas. A venda aflita nunca é um bom sinal para ninguém, e você deve estar pronto para tirar proveito disso. A rua raramente pega essas empresas até mais adiante e elas podem permanecer baratas por um tempo sem atenção e, portanto, podem fazer bons investimentos.

Três áreas para focar ao analisar spinoffs

Na minha experiência, os analistas ficam presos no mato com a análise de Spins. Eu me concentro em três áreas: 1) os Fundamentos de ambas as empresas e as métricas; 2) as considerações técnicas do Spin quando ele pode entrar ou sair de um índice no evento; e 3) os Insiders (que as pessoas tendem a ignorar). Analise seu histórico de criação de valor, seus incentivos e se eles estão vinculados ao preço das ações. Lembre-se, os seres humanos são os principais impulsionadores de grandes empresas.

Os pontos negativos dos spin-offs

Além da complexidade da transação, não há muitas desvantagens para a empresa em um Spinoff. No entanto, para o investidor, há algumas coisas a considerar quando você pretende se envolver nesses tipos de transações. Em geral, os investidores devem ter cautela e realizar uma extensa pesquisa antes de investir em qualquer empresa, incluindo Spinoffs, mesmo que possam apresentar perspectivas de investimento atraentes.

Alguns Spinoffs podem enfrentar dificuldades devido a tendências adversas do setor, condições de mercado fracas ou execução abaixo da média. Os investidores devem considerar cuidadosamente os Spinoffs individualmente, levando em consideração aspectos como estabilidade financeira da empresa, posição competitiva, potencial de crescimento e valor. Ao contrário da opinião popular, eles não todos os fazer dinheiro.

O que os dados mostram?

No final de 2022, compilamos e analisamos pouco mais de 1,100 empresas dos EUA e da Europa de janeiro de 2000 a 31 de março de 2022, nas quais a controladora estava acima de US$ 500 milhões em valor de mercado antes da separação. Cerca de 70% dos Spinoffs ocorrem nos EUA. Os spinoffs superam em geral seus pais e o mercado ao longo do tempo: Frequentemente, há dúvidas sobre separações corporativas sobre qual parte da transação tem melhor desempenho, a controladora que cinde sua divisão ou a própria entidade cindida.

De acordo com os dados, as Spinoffs em uma base combinada (listadas nos EUA e na Europa) apresentam um desempenho mais forte do que suas antigas controladoras e superam/superam os índices de referência (o MSCI World Index, o S&P 500 e o Euro Stoxx 600). Em média, os Spinoffs geram um retorno de 17% um ano após a data efetiva, enquanto no mesmo período, os Pais geram um retorno de 5%. Da mesma forma, os Spinoffs geraram um retorno de 25% dois anos após a data efetiva, enquanto a Controladora gerou um retorno de 9%.

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