Títulos municipais mal avaliados custam bilhões de dólares aos acionistas e contribuintes de fundos mútuos

Em um mercado onde pelo menos 99% dos trilhões de dólares em títulos de renda fixa não têm negócios para oferecer descoberta de preços e os dados financeiros para avaliar o risco de crédito não podem ser facilmente baixados em uma planilha para análise e comparação, como pode haver “mercado justo valor” na precificação?

Essa questão incomoda investidores, emissores e reguladores no mercado de títulos municipais de US$ 3.9 trilhões há décadas. A falta de dados comerciais do mercado só é compensada pela falta de dados financeiros digitalizados. Esse “vazio de dados duplos” agrava o problema, fazendo com que os títulos municipais sejam precificados incorretamente e subvalorizados e custe bilhões de dólares aos acionistas de fundos mútuos e aos contribuintes.

Em sua marca para o mercado, prepare-se, vá

Ao final de cada dia útil, bilhões de dólares em títulos municipais são “marcados a mercado”, ou seja, avaliados pelo preço de fechamento dos títulos naquele dia. Se você possui ações em um fundo mútuo de títulos municipais, os preços desses títulos determinam o valor patrimonial líquido desse fundo e, por sua vez, o valor de suas ações.

Determinar o preço de um título não é tão complexo; é tudo baseado em uma equação que todo estudante de MBA do primeiro ano aprende. A estrutura de cada título — cupom, vencimento, recursos de resgate — pode mudar um pouco as variáveis, mas os fundamentos permanecem os mesmos.

Embora a matemática dos títulos não seja diferente para o mercado de títulos municipais, esse mercado tem o que é educadamente chamado de “problema estrutural” que afeta a avaliação precisa.

Qual é o problema estrutural? Com US$ 3.9 trilhões em dívidas pendentes de mais de 50,000 autoridades municipais e públicas com mais de 1 milhão de séries de títulos identificados separadamente, há muitos títulos para negociar. Além disso, o Livro de fatos de 2021 do Conselho Municipal de Regulamentação de Valores Mobiliários observa que o número médio diário de negociações de títulos de taxa fixa foi de 28,985 em 2021, totalizando mais de US$ 6,200.9 milhões em valor nominal. Com base nos números acumulados no ano de 2022 dessas mesmas métricas, cerca de US$ 2,350.8 milhões foram negociados. Nenhuma escassez de negócios para estabelecer preços, certo?

Errado.

Na realidade, muito poucos desses bilhões de dólares em títulos pendentes realmente são negociados. A maioria deles fica “no cofre”, como diz o ditado do mercado, pagando juros silenciosamente até o final de seus dias de vencimento.

Na verdade, mesmo que você aceite todas as negociações com valor nominal de US$ 6,200.9 bilhões em 2021, elas representam apenas 0.16% de todos os títulos em circulação. A descoberta de preços por “negociações ao vivo” é extremamente limitada. E fica pior. Esses não são negócios de títulos exclusivos; se um único bloco de títulos de US$ 1 milhão for negociado três vezes, ele contará como US$ 3 milhões em negociações paritárias.

Além disso, os negócios que impulsionam os preços são quase exclusivamente tamanhos de bloco "institucionais" - negócios de $ 1 milhão ou mais. Em 2021, o valor nominal médio diário de taxa fixa de negociações em bloco de US$ 1 milhão ou mais foi de US$ 3,958.3 milhões. Mesmo com o problema da contabilidade múltipla, isso representa apenas 0.10% do total da dívida pendente no mercado.

Aí reside o problema estrutural: pelo menos 99% da dívida pendente de US$ 3.9 trilhões do mercado não tem negócios para oferecer orientação de preço.

Avaliação injusta

É por isso que uma metodologia de avaliação baseada em negociações é altamente problemática. Serviços de precificação independentes, como Bloomberg e IDC, trabalham incansavelmente desenvolvendo e refinando uma rede complexa de metodologias quantitativas para atacar isso. No entanto, a falta de descoberta de preço de negociações ao vivo na grande maioria dos títulos pendentes simplesmente não pode ser corrigida.

Da mesma forma, a chamada “avaliação de mercado justa” de bilhões de dólares em títulos, avaliações que definem o valor patrimonial líquido de dezenas, senão centenas de fundos mútuos, avaliações que determinam os preços das ações detidas por milhões de investidores, são determinadas por análises estatisticamente sofisticadas. estimativas. Não é de admirar que observadores dentro e fora do mercado de títulos municipais se refiram a seus preços como opacos.

Esforços de Sísifo

Todo esse foco em extrapolações de escassos dados comerciais é energia mal direcionada. Existem inúmeros aplicativos e sistemas de computador com capacidade de calcular, em milissegundos, mudanças nos preços com base nos movimentos das taxas de juros. A precificação baseada em negociações pode ser opaca, mas essa parte da precificação de títulos é clara como vidro.

Para reguladores, investidores, emissores e contribuintes, a verdadeira questão é avaliar de forma justa o componente de risco de crédito da precificação de títulos municipais. Aqui não existe uma fórmula pronta, mas, ao contrário das negociações, há grandes quantidades de dados financeiros regularmente relatados de grandes e pequenos emissores em todo o país. A aplicação desses dados para avaliar e quantificar o risco de crédito se traduz em melhor precificação e melhor liquidez com mais precisão.

Força e estabilidade Triple-A

A solidez do crédito é onde o mercado de títulos municipais se distingue de todos os outros. Em comparação com os mercados de renda fixa corporativa ou estruturada, a alta qualidade de crédito dos tomadores do mercado oferece aos investidores alguns dos investimentos de renda fixa mais estáveis ​​e seguros disponíveis, tanto no mercado interno quanto globalmente.

Aqui está a prova. Vire para o Finanças Públicas dos EUA Inadimplência e Recuperações de Títulos Municipais dos EUA, 1970-2020 relatório que a Moody's Investor Service publica anualmente. A venerável fonte deste estudo longitudinal rastreou dados de inadimplência em 13,706 títulos com classificação de grau de investimento, determinando o A taxa de inadimplência cumulativa (CDR) de cinco anos para municípios com grau de investimento foi de 0.04%. Ter sua inadimplência de título com grau de investimento é quase o mesmo que suas chances de ser atingido por um raio. Mesmo a taxa de inadimplência cumulativa de 10 anos em títulos de grau de investimento teoricamente “mais arriscados” apoiados por empresas competitivas foi de apenas 0.23%.

Dado esse risco de crédito quase indetectável, é preciso fazer a pergunta: os spreads de risco nas avaliações de títulos municipais são precisos? Dito de outra forma, com base nos números, o diferencial de ponto base que quantifica o spread de risco entre uma curva de referência AAA e o rendimento do título deve ser insignificante para quase 99% de todos os títulos municipais com grau de investimento.

Continue pensando nisso e ficará bastante claro: a grande maioria dos títulos com grau de investimento atualmente avaliados em um spread de risco maior do que seu CDR de grau de investimento ou taxa de inadimplência do setor está mal precificada e subvalorizada.

Bilhões perdidos

Mesmo que isso economize apenas um ponto base no spread de risco em apenas 95% dos títulos com grau de investimento, os ganhos para os investidores e as economias para os emissores excedem US$ 3 bilhões. Dois pontos básicos na economia elevam isso para US$ 7 bilhões. Você pode fazer as contas a partir daí.

Concedido, estas podem parecer conclusões amplas com base nos dados. Para provar isso, seria melhor ter um banco de dados bem categorizado com todas as informações financeiras divulgadas pela maioria dos mais de 50,000 mutuários de títulos municipais. Com um banco de dados tão robusto, as métricas financeiras podem ser pesquisadas, classificadas, analisadas e comparadas com a mesma rapidez com que se procura o melhor negócio na Amazon.AMZN
.

Com dados concretos e baseados em evidências, os valores de spread de risco podem ser estabelecidos pelo mercado e precificar os serviços da mesma forma com mais transparência e objetividade. Junto com esses dados aprimorados, vem a liquidez aprimorada. O lubrificante de um mercado eficiente é a informação.

Valor justo preso

Parece muito bom, certo? Melhor ainda, todos esses dados financeiros existem. Exceto com um grande obstáculo. Ele está preso na velha tecnologia de décadas, o PDF. O PDF não é um dado. É pixels. Não são dados estruturados. Você não pode baixá-lo em uma planilha. Para obter esses dados financeiros, seja no Relatório Financeiro Anual Abrangente de um município ou no Balanço e Demonstração de Resultados de uma autoridade, você deve inseri-los manualmente.

Embutidos em todos esses dados presos estão bilhões de dólares em valor de mercado justo preso.

Relatórios financeiros: digitalizados e legíveis por máquina

A Lei de Transparência de Dados Financeiros (S. 4295 – “FDTA”), pendente no Senado, oferece uma solução prontamente disponível para liberar essa informação, tornando-a amplamente disponível e utilizável. Ao fazer isso, o FDTA expande a adoção de relatórios financeiros digitalizados e legíveis por máquina. Totalmente baseada em informações existentes que já são necessárias, coletadas e disponibilizadas gratuitamente para qualquer pessoa, essa legislação é potencialmente transformadora para o mercado de títulos municipais de US$ 3.9 trilhões. Ele introduz acesso e transparência nos relatórios financeiros do governo que, embora seja o padrão para empresas públicas nos Estados Unidos e no resto do mundo, não tem precedentes no setor público.

Todos estes são os motivos pelos quais os co-patrocinadores da legislação, Os senadores americanos Mark R. Warner (D-VA) e Mike Crapo (R-ID) apresentou o projeto de lei. A FTDA fornece “maior transparência e usabilidade para investidores e consumidores, juntamente com envios de dados simplificados e conformidade para nossas instituições regulamentadas”, disse o senador Warner. O senador Crapo observou que o projeto seria um passo importante para “tornar os dados financeiros usados ​​pelos reguladores federais mais acessíveis e acessíveis ao público americano”, além de “melhorar a transparência e a responsabilidade do governo”.

Tudo isso se resume a que as informações financeiras disponíveis de cidades e vilas e autoridades - ativos, dívidas, receitas de impostos e taxas, fluxos de caixa e assim por diante - podem ser facilmente baixadas ou carregadas em uma planilha e tratadas como qualquer outro grupo. de números.

Mas o que isso realmente significa é bilhões de dólares de valor de mercado justo realizado para investidores e bilhões de dólares de economia de juros para mutuários municipais.

E quem não quer mais dinheiro?